資產證券化過程大全11篇

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中圖分類號：F84

文獻標識碼：A

文章編號：1006-0278（2013）04-060-01

一、資產證券化基本原理

（一）資產重組原理

資產證券化融資所需要的資產是特定的，是從原始權益人的全部資產中“剝離”出來的部分特定資產。該基礎資產的范圍可能不僅限于一家企業的資產，而可以將許多不同地域、不同企業的資產組合為一個證券化資產池。

（二）風險隔離原理

風險隔離原理的核心內容是在資產證券化中，如何通過基礎資產的風險和其他資產（主要是基礎資產原始所有人的其他資產）風險的隔離，提高資本運營的效率，從而給資產證券化各參與方帶來收益。風險隔離主要以“真實銷售”方式實現。風險隔離機制是資產證券化交易所特有的技術，它使基礎資產原始所有人的其他資產風險、破產風險等與證券化交易隔離開來，風險也不會“傳染”給資產支持證券持有者，資產的賣方對已出售資產沒有追索權，在賣方與證券發行人和投資者之間構筑一道堅實的“防火墻”。

（三）信用增級原理

為了吸引更多的投資者并降低發行成本，利用“信用增級原理”來提高資產支持證券的信用等級是資產證券化的一個重要特征。信用增級原理則是從信用的角度來考察現金流，即如何通過各種信用增級方式來保證和提高整個證券資產的信用級別。

信用增級的手段有很多種，主要可以分為外部信用增級和內部信用增級。

二、我國實施資產證券化歷程

1992年，三亞市丹州小區將800畝土地作為發行標的物，以地產銷售和存款利息收入作為投資者收益來源而發行的2億元地產投資券，拉開了我國資產證券化的序幕。真正意義上，得到國家政府部門批準，并且能夠進行上市交易的證券化產品，從2005年12月才真正開始。

2005年，國務院批準國家開發銀行和建設銀行進行第一批銀行信貸資產支持證券化的試點，開發銀行資產池包括（項目資產池中的資產涉及電力、城建、電信、鐵路、公路、高科技行業、制造業、化工業、煤炭和石油天然氣等12個行業，跨越19個地區，共有36名債務人、62筆貸款，債權總金額為52.8689億元。這些資產均為一、二類資產，其中，一類資產占總量的88.6%，二類資產占總量的11.4%。）同年12月15日，其產品“開元”ABS和“建元”MBS同時發行（分別發行41.77億元、30.17億元），并正式進入銀行間債券市場。2008年，美國爆發金融危機，使得我國剛剛起步的資產證券化工作不得不停止下來。2012年隨著國內外金融形勢的好轉和國內金融業法律法規的完善，2012年5月17日，央行、銀監會和財政部了《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，正式重啟信貸資產證券化。此次僅首期信貸資產證券化的額度就達500億元，且國家重大基礎設施項目貸款、涉農貸款、中小企業貸款、經清理合規的地方政府融資平臺公司貸款等均被納入基礎資產池。

三、資產證券化風險

（一）資產風險

資產風險主要體現在資產本身，不論是否進行資產證券化，這類風險都將存在。這類風險主要與資產質量有關，即與資產未來產生現金流的確定性、穩定性及現金流數量有關，比如高速公路遇到塌方、泥石流等造成重大損壞，直接影響到公路收費，該類資產產生的現金流就可能出現缺口，導致證券化資產產生風險。

（二）證券化風險

證券化風險，這類風險主要是在證券化過程中產生的，與資產質量無關。因為在資產證券化過程中，存在資產池建立、信用增級、發行評價等諸多環節，可能存在導金融服務機構和其他中介評級機構存在著道德和執業能力風險，因為經不住利益的誘惑，放棄職業道德，與原始權益人一道弄虛作假，欺騙投資者。

（三）流動性風險

銀行間債市與證券市場天然相隔。造成與銀行信貸資產證券化產品并不在統一的市場上交易的局面。

四、風險防范

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2002年，中國人民銀行公布《貸款風險分類指導原則》，按照風險的大小，將銀行貸款分別以下五類：正常、關注、次級、可疑和損失貸款，其中后三項構成我國的商業銀行的不良資產。

我國目前商業銀行資產證券化尚處于試點階段，發展程度相對較低。根據Wind數據統計，自2004年到2014年，我國資產證券化總計2500億元；相比較美國市場，差距十分明顯。

二、我國商業銀行不良資產證券化的不足及相關建議

1.技術體系方面

商業銀行不良資產證券化由于其特殊性質，使得其業務具有高度技術化，與其他金融創新相比，專業化更強，所以在進行證券化操作時，需要強有力的技術保障體系。所以說，技術支撐體系方面的建立和完善能夠有效地推動我國商業銀行不良資產證券化的發展。但是，我國現今在技術體系方面的建設很薄弱，沒有建立完整的體系且存在層層阻礙，要想發展證券化首先需要解決技術體系的不足。

（1）資產重組。在我國，相比其他金融創新，投資者對商業銀行不良資產證券化的熱情不高，對其認知需要一定的過程。所以說，在組建資產池時，需要放入有一定內資價值且產生一定現金流的資產作為保障，必要時需要將一定的優質資產放入進行捆綁，以此來吸引國內投資者。并且在構建資產池時，選擇的資產證券化品種應該以相對簡單且具有相對較高的保障的品種，因為風險系數較高且結構復雜的品種對投資者的吸引力相對較小支持。此外，在設計證券化時，應該根據投資者的相應偏好情況相機設計。

（2）破產隔離。破產隔離對證券化極其重要，決定了證券化的成敗。設立法人SPV，然后發行資產支持證券是實現破產隔離的一個關鍵方法，SPV的設立與發起人是相互獨立的，不具有產權聯系。SPV所包含的資產以及由資產產生的現金流一定要保證有效性，SPV對要進行證券化資產必須能夠完全控制。除此之外，SPV并不進行其他經濟活動，不得利用發起人的資產進行抵押擔保、兼并重組等一系列重大經濟活動。我國目前注冊的資產管理公司大部分都不是嚴格意義上的SPV，要想實現真正意義上的商業銀不良資產證券化，就應該按照市場機制在建立SPV時，完全按照一定條件進行。

2.法律制度體系方面

資產證券化是一項非常復雜的過程，設計領域非常廣，包括擔保、證券、破產等多方面，并且交易結構必須保持嚴謹、有效，相應的需要一系列的法律法規進行保障；此外，市場上各部分參與者之間的權利與義務的劃分也需要法律來進行規范。在此，本文建議：

（1）設立適合的特殊目的載體SPV。在國外，SPV是風險獨立的，并且受到法律的嚴格限制，它的唯一目的僅限于商業銀行不良資產證券化，進而達到實現標的資產的“真實出售”的最終目的。SPV的組織架構中應該包括但不限于下列條款：①SPV業務單一，僅進行特定的資產證券化交易和與此相關的其他業務。②SPV僅發行資產支持證券，并無其他負債。③一般情況下，SPV不能與其他實體合并或兼并，除非合并之后的實體也同樣符合遠離破產的要求。④SPV設立獨立董事，獨立董事具有否決權，SPV申請破產清算必須獲得獨立董事的贊成。

（2）完善金融法規、發展多層次的金融市場。①大力培育機構投資者，擴大市場需求。商業銀行證券化資產進入市場會遇到各種各樣的問題，要想保證他順利進入市場就必須有一個發育健全的二級市場來保證其流動性和變現能力。西方發達資本主義國家資本市場相對較為完善，機構投資者是資產證券化最重要的投資者。但是，我國資產市場相對比較落后，所以在我國資產證券化投資上，個人投資者占據半壁江山，結構上與西方發達國家差距很大。所以說，在我國需要有序地放寬機構投資者的準入條件，一方面引導投資基金，使其在我國證券市場上活躍起來；另一方面應繼續放開保險資金的融資渠道，允許該部分資金對證券市場進行投資，大力培育和發展保險公司、投資公司、證券投資基金、養老基金和合格的境外投資者等機構投資者，政府在必要的時候可以給予機構投資者一定的資金支持，使機構投資者逐漸成為不良資產證券化的需求主體。②建立健全擔保制度。研究得出，商業銀行不良資產證券化能夠在美國等西方主要資本主義國家取得巨大成功，最主要的原因是政府在財政方面給予極大地支持，以及在信用建設方面的支持。在美國，又相對完善的三大抵押貸款公司和資金清算公司為資產證券化過程提供較為完善的服務。但是，由于體制原因，金融改革和國企改革并不順利，市場上的投資者對不良債權往往望風而逃，結果造成市場需求嚴重不足。所以，在我國應該建立“還款儲備”，由國家作為出資方對債券還款提供準備，出資作為對債券還款的準備，財政部門可以通過金融資產管理公司提供一定比例的注冊資本作為還款儲備，進而來提高商業銀行的信用。

3.信用體系方面

信用環境對資產證券化影響很大，信用環境的好壞可以直接影響著證券化進程是否能夠順利的進行，所以必須要盡快建立良好的信用環境。為了適應資產證券化運作的要求，需整頓信用秩序，實施信用工程，完善信用制度，培養社會化信用體系，引導個人和企業加強信用管理。為此本文提供以下幾個方面參考：

（1）完善個人信用體系。考慮到我國當前的市場情況，歐洲一些國家的個人信用管理模式在我國相對來說比較適合，建立一個以中央信貸登記機構為主體的國家信用管理體系，該體系的建立首先由中央銀行進行帶頭，進而通過銀行間市場、地區間、行業間的關系網建立一套國家系統進行個人信息的登記、查詢等。由市場上，具有合格資格的參與者以付費的形式獲得相關信息，各參與者必須建立風險隔離的內部機構負責系統數據的搜集、查詢等，必須保障信息的保密性。另外，國家還應該建立相應的制度，加大執法力度，增加失信者的失信成本。

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2013年8月28日國務院常務會議決定，進一步擴大信貸資產證券化（ABS）試點，新一輪資產證券化便備受期待和關注。央行、銀監會2013年12月31日聯合公告，規范信貸資產證券化發起機構的風險自留行為。2013年12月底，證監會受理了東證資管“建元一號”產品申報，其將采用“雙SPV”結構，這些足以證明政府對經濟改革的決心和信心。“2014年存款利率有很大可能放開，商業銀行在資產證券化方面的競爭加劇，存貸款定價能力將決定收益水平。2014年全年的規模有可能達到4000億元”（張友先、張圓圓，2011）。當然有人會擔憂這一活生生的事例：資產證券化引爆2008年全球金融危機；也有人會質疑：我國的資產證券化會不會成為另外一種可能，即把一些不佳的資產通過粉飾包裝，偷梁換柱去轉移風險。

我國資產證券化的進程與特點

所謂資產證券化是指將企業（賣方）不流通的存量資產或可預見的未來收入構造并轉變成為資本市場上可銷售和流通的金融產品的過程（彭文峰，2011）。在該過程中存量資產被賣給一個特設交易載體（Special-Purpose Vehicle，簡稱SPV）或中介機構，然后SPV或中介機構通過向投資者發行資產支持證券以獲取資金。資產證券化（Asset Securitization）起源于20世紀70年代的美國，隨后在歐盟各國、加拿大、澳大利亞、巴西、日本等國普及和發展起來，經過40多年發展，從住房抵押貸款證券（MBS Mortgage-Backed Securitization，簡稱MBS）到各類資產支持證券（ABS Asset-Backed Securitization，簡稱ABS），從傳統的CDO到合成CDO產品。因此，資產證券化這種融資方式，通過結構安排、信用增級、信用評級等手段之后，將其轉換為流通證券，進一步化解和防范金融風險。近年來，為了深度挖掘和培育資本市場，為了解決中小企業融資難的現實困境，為了有效優化金融資源的配置并盤活存量資金，我國在資產證券化領域做了許多積極的探索，取得了一些可喜的成果。從總體上看，我國資產證券化的進程大體可分為四個階段。

第一是早期探索階段（1992-2004年），如1992年三亞市丹洲小區將800畝土地作為發行標的物；2004年《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》首次提出：“積極探索并開發資產證券化品種”，這為證券化業務發展奠定了明確的政策基礎。第二是試點階段（2005-2008年），2005年開始，中國證監會管理的企業資產證券化，以及中國人民銀行、銀監會管理的信貸資產證券化，分別開始了各自的業務實踐；2005年3月，中國人民銀行、銀監局出臺了《信貸資產證券化試點管理辦法》，正式啟動了我國資產證券化試點，標志性證券是開元信貸資產支持證券和建元2005-1個人住房抵押貸款支持證券。2006年出現了擔保債權憑證（CDO），2008年出現汽車抵押貸款證券化產品。第三是停滯階段（2009-2011年），截至2011年12月30日，我國資產支撐債券總額為734.46億元，總數達到80只；2008年金融風暴之后，資產證券化也戛然而止，2009年、2010年兩年中并無資產支持證券的發行上市。第四是重新啟動階段（2012年至今），央行、銀監會、財政部于2012年5月下發的《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》標志著信貸資產證券化業務重啟，首期信貸資產的額度為500億元，資產證券化將迎來新一輪發展的契機。證監會2013年3月15日《證券公司資產證券化業務管理規定》，允許具備證券資產管理業務資格的證券公司申請設立專項計劃，發行資產支持證券。截至2013年上半年，銀行系統中，企業中長期貸款余額9.3萬億元，個人住房貸款余額9萬億元，地方政府融資平臺貸款余額9.45萬億元。理論上，銀行可證券化資產余額為28萬億元（郭偉，2014）。這些都說明了我國資產證券化的顯著特點，即：規模小，還處于初級階段。目前我國的資產證券化市場呈現證監會主導的專項資產管理計劃、銀監會和央行主導的信貸資產證券化（ABS）和銀行間市場交易商協會主導的企業資產支持票據（ABN）三足鼎立之勢，基礎資產有限，主要體現在種類較少，質量不高、缺乏有效的二級市場等方面。

中國資產證券化存在的主要問題

我國資產證券化起步較晚，司法部門的法律框架不適合資產證券化所需的各種法律關系支持，資產證券化過程中涉及到諸多法律問題與現行法律法規不相容，如資產轉讓問題、SPV特殊目的機構法律問題、信用增級問題、監管問題等，這些都會成為資產證券化健康發展的障礙。

（一）資產證券化的法律障礙

資產證券化本質上是將缺乏流動性的債權通過一系列制度設計轉化為具有流動性的債券的過程，主要有資產發起、SPV的設立和融資結構。首先，缺少統一的資產證券化立法。資產證券化建立SPV，形成信托關系，即發起人是委托人，SPV是受托人，但與我國《信托法》中規定包含債務的財產不能作為信托財產，也與“一物一權”原則相違背。對于合同債權的轉讓，與我國《合同法》、《金融資產管理公司條例》、《民法通則》規定都有相沖突的部分，因此，資產證券化中的資產轉讓過程中的法律問題顯然缺少法律依據。其次，SPV的設立與《公司法》相沖突，SPV本質上是為適應“真實出售”和“破產隔離”的需要而特設的“空殼公司”，這與我國現行《公司法》相沖突，如嚴格的發行債券條件、經營場所、條件和范圍，SPV無法滿足 《公司法》 規定的公積金和公益金等相關會計制度。最后，在信用增級實際操作過程中，與《企業破產法》、《擔保法》等都有相悖的地方，沒有統一的資產證券化立法，使已有的銀行信貸資產證券化的相關規定的法律位階不高，又與高位階的法律存在沖突，出現糾紛，風險很大，可能得不到法律救濟。

（二）信用評級制度不完善

我國的信用評級機構出現于20世紀80年代，經過近30多年的發展，尤其是1993年以來，加快信用法律制度的建設，如2006年中國人民銀行頒布《中國人民銀行信用評級管理指導意見》，2007年正式實施的《江蘇省企業信用征信管理暫行辦法》，雖初現端倪，但尚未形成一套適合我國企業特點的評級體系。資產證券化過程中的信用增級分為內部信用增級和外部信用增級，因我國的信用評級制度不完善，缺乏被投資者認可的信用評級機構，使外部信用增級機制面臨巨大障礙。評級機構準入審查門檻較低，信用評級機構處于多頭監管局面，評級結果缺乏客觀性和公正性，資產支持證券的市場接受度低。沒有統一的評級機構資質認可機制，因評級機構立法缺失，出現多頭認可，如大公國際信用評級有限公司等五家公司就分別被中國人民銀行和發改委進行過資質認可。

（三）資產證券化所面臨的風險

第一，我國資產證券化的評級風險，如評級機構監管不力，會出現評級機構的尋租風險；評級機構自我約束不力，會出現道德風險，當然，我國資產證券化產品評級可能面臨壟斷風險和欺詐風險。壟斷風險必然會造成價格的高位，從而提高資產證券化的操作成本。因國外評級機構利用我們相關方面知識的局限性來欺騙，同時對國外評級結果的盲目崇拜，導致國外的評級機構惡意欺詐。第二，我國資產證券化的監管風險，在證監會、保監會和銀監會這三大監管部門之間，對市場準入時股權資金的監管上，因缺乏信息溝通，潛藏著巨大風險，另外，資產證券化外包是銀行服務外包的一個重要組成部分，而外包業務既給銀行降低了成本，同時也給銀行業帶來了種種潛在的風險。第三，我國資產證券化的道德風險。一方面因制度缺陷產生的道德風險，另一方面因“私權意識”太強而產生的道德風險，即用權力投機而產生的道德風險，這樣極大地阻礙了資產證券化的健康發展。

（四）資產證券化的監管問題

我國監管體制實行分業經營、分業監管，這就出現了銀行信貸資產證券化由央行和銀監會監管，企業資產證券化受證監會的監管，監管機構之間又缺乏交流，出現監管多頭和監管分裂現象；另外，沒有完整的資產證券化統一的法律法規、監管人員素質不高、缺乏應有的職業道德素養，監管人員利用資產證券化相關法律漏洞，使監管出現重復或監管不到位的現象，甚至出現道德問題，使監管效率較低；資產證券化信息披露制度不完善，使資產證券化涉及到擔保、非銀行金融業務、法律、會計稅收等方面信息不能共享，造成監管當局缺少足夠的信息，使監管失效。

我國資產證券化發展的對策建議

新一輪資產證券化重啟傳遞給市場更多的信息和信心，而大力發展和培育我國金融市場已迫在眉睫，以目前資產證券化發展為契機，促進金融市場基礎設施建設，確保資產證券化在我國順利推進。

（一）完善我國資產證券化法律制度

建立統一的資產證券化法律體系，有助于推進我國資產證券化快速發展。借鑒美國等發達國家的立法經驗和制度，結合中國特色的社會主義市場經濟，制定完整規范的證券化法律，對現有法律中的條款與資產證券化操作過程中的矛盾部分要做出特別規定；還可通過試點立法，如《信貸資產證券化試點管理辦法》，對于與現實不適應部分立即修改，適應部分上升到國家條例層次，最后成為國家法律法規。另外，對現行法律法規進行修改完善，是資產證券化順利進行的保障，如修改《證券法》中對SPV主體資格的規定、修改《破產法》中關于真實出售標準的規定、修改《擔保法》中有關擔保人主體要求的規定等，所有這些為我國資產證券化在金融市場上發揮重要作用起到保駕護航的職能。

（二）完善信用評級制度

社會信用體系和信用評級制度的建構和完善是市場經濟的內在要求，也是我國發展資產證券化業務的前提和基礎。從宏觀角度，政府需建立一套宏觀信用管理模式，以確保市場經濟正常運行，如政務公開、依法行政、信息資源共享等，創設良好的外部環境。從微觀角度，金融市場基礎設施建設對于資產證券化的發展至關重要，對于信用評級與信用增級這兩個重要環節，在良好的社會信用體系下，建立和完善合理且有效的信用評級制度，是對“經濟人”行為的一個規范和約束，有助于我國資產證券化過程中的信用評級與信用增級制度的健康發展，有助于資產證券化市場的培育和快速發展。

（三）強化資產證券化的風險管理

建立證券化風險預警系統，其主要作用在于對資產證券化運作的全過程及其環節之間的相互關系進行監視，得到準確的信息為下一步決策提供服務，這種預警發生在事前，使金融市場的運作風險最小化。建立金融突發事件應急機制，形成一整套科學高效的處理金融突發事件制度和專業人才，如美國在處理2007年次貸危機中實行的突發事件應急機制值得我們借鑒。要防止“軟政權化”風險，這一概念是由諾貝爾經濟學獎獲得者岡納?繆爾達爾提出，尤其在中國特色社會主義市場經濟條件下，防止腐敗、防止尋租和防止扭曲市場機制對資源配置的風險。

（四）解決資產證券化監管

建立統一的金融監管體制和自律體系，形成透明的流通市場業務規則，有利于資產證券化市場有序健康運行，如采用現場和非現場檢查方式，對獲批資產證券化項目的持續檢查，強化金融監管效果。一方面堅持審慎監管原則，堅持外部擔保制度，以保證交易完成的真實性、合法性和可靠性；另一方面強化對資產證券化的信息披露監管，包括信息披露的內容和質量，使其具有及時性、相關性和可理解性。同時借鑒發達國家資產證券化好的做法和經驗，通過定期培訓和學習，提高監管人員素質，強化職業道德建設，從而提高監管效率。資產證券化在發達國家是比較成熟的金融創新工具，但在我國起步較晚，因法律環境不完善、金融監管缺位等原因，我國資產證券化過程只有在不斷的實踐中成長和成熟，只有加快金融市場的改革和完善，才能盡快完善資產證券化制度，更好地為我國經濟和社會發展服務。

參考文獻：

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一、資產證券化流程概述

資產證券化是指將一種流動性較差的貸款或其他債務工具進行一系列的組合，將其包裝，使該組資產在可預見的未來所產生的現金流保持相對穩定，在此基礎上配以相應的信用增級，提高其信用質量或評級后，將該組資產的預期現金流的收益權轉變為可在金融市場上流動、信用等級較高的債券型證券的技術和過程。具體來說，資產證券化就是發起人把其持有的不能隨時變現的、流動性較差的資產，整合為不同的資產組合并轉移給特殊目的載體，再由特殊目的載體以該資產作為擔保發行資產支持證券，收回購買資金的一個技術和過程。

資產證券化基本流程包括：

1、確定資產證券化的目標，選擇擬證券化的基礎資產并構建資產池。首先，原始權益人分析自己的資產證券化融資需求,根據需要確定將資產證券化的目標。其次，對未來能夠產生現金流收入的資產進行清理、測算,再根據證券化目標確定資產證券化的額度。最后，把已選定的資產匯集組合，構建一個資產池。要注意的是，原始權益人對資產池中的各項資產都必須擁有完整的所有權，并且還要使資產池產生的未來現金流收入超過資產支持證券的還本付息額。

2、設立特殊目的載體（SPV），發起人將資產組合轉移給SPV。SPV可以由原始權益人設立,但它必須是一個以資產證券化為唯一目的獨立信托實體，SPV的經營應有嚴格的法律限制。

3、對資產支持證券的信用增級。為提高資產支持證券的信用級別，一般都需對證券進行信用增級。信用增級的目的在于保障投資人購買證券的本及時得到足額清償。對于投資人來說，信用等級的提升可以降低投資風險，提高對投資者的吸引力，保證資產支持證券的順利發行和暢銷。對于發行者來說，信用提升能夠提高證券的信用級別，從而降低融資成本。

4、信用評級。信用增級之后，SPV聘請評級機構對證券進行信用評級評定，并向社會公布，這是接軌資本市場的重要環節。一般而言，通過公開募集方式發行的證券的信用級別一般都可達到投資級別以上。信用級別越高，證券發行的成本就越低，發行的條件也就越好。

5、證券設計與銷售。信用提升和評級結果向社會公布之后，由承銷商向投資者銷售資產支撐證券，銷售方式可選擇包銷或代銷。SPV從承銷商處獲得證券發行收入后向發起人支付相關費用。到此為止，發起人的籌資目的達成。

6、現金流管理及償付。在成功發行證券以后，SPV從承銷商處獲得現金收入，用來支付發起人購買證券化資產的資金，并支付評級機構、投資銀行等相關服務機構的費用。

二、商業銀行資產證券化操作流程中存在的問題

（一）商業銀行資產證券化的歷史沿革

我國資產證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年海南三亞市丹洲小區將800畝土地作為發行標的物，以地產銷售及存款利息收入作為投資收益來源而發行的2億元地產投資券。

2005年，人民銀行和銀監會聯合了《信貸資產證券化試點管理辦法》，之后建設銀行和國開行獲準進行信貸資產證券化首批試點。在央行和銀監會主導下，基本確立了以信貸資產為融資基礎、由信托公司組建信托型特殊目的載體（SPV）、在銀行間債券市場上發行資產支持證券，并進行流通的證券化框架操作。

（二）行資產證券化操作流程中存在的主要問題

1.證券化資產的選擇

一般而言，適于證券化的資產包括住房抵押貸款、風險較低的中長期項目貸款和信譽較好企業或信譽評級較高的流動資金貸款。針對我國銀行業務經營的特點，不良資產已被列為證券化的主要標的。但是，對不良資產的處置必須尊重市場規律，充分考慮可能的風險和損失進行估測，再進行證券化。而風險級別確定可參照銀行貸款五級分類的標準來進行。

2.資產證券化的風險分析

根據規模差異，證券化資產主要有兩個種類，即數量大相對規模小的資產和數量小相對規模大的資產，故而，與證券化資產相關的風險分析也應該相應地分為兩種：一是對數量大相對規模小的資產的風險分析。

3.信用增強

在對證券化資產進行風險分析后，就須對一定的資產組合進行風險結構重組，并通過額外的現金流收入對可預期的損失進行有效的彌補，以降低信用風險，達成促進證券化市場形成的重要目的，此即 “信用增強”。

 4.信用評級

我國商業銀行進行證券化構造時，除了須對資產的信用風險進行常規信用增強外，在設定所要達到的資信級別條件下，評級機構要確定資產組合所要求的應對可能損失的擔保可靠程度，還應該考慮如下因素：①構造證券面臨的主要問題；②交易對手以往的歷史不良記錄；③組合資產是否有過注銷記錄；④發起人承銷規則和相關的會計處理方法；⑤注銷和延期支付等不利情況下的現金流狀況分析；⑥資產服務機構的信譽和實際管理能力；⑦有關政策法規的環境、要求等。

三、改進我國商業銀行資產證券化流程的建議和措施

（一）為資產證券化營造一個良好的法律制度環境

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在積極推動資產證券化發展的同時， 我們也應當認識到， 由于資產證券化本身具有的特點導致這種金融工具很有可能被濫用而危害整個金融秩序。而無論發達國家還是我國目前已有的實踐，對資產證券化的法律監管主要集中在作為資產證券化產物的金融衍生品的市場交易環節，這種監管具有相當的局限性。美國的次級貸款債權證券化引發的全球金融危機足以佐證資產證券化的風險和現行的關注流通環節的監管存在一定的問題。這種監管的缺陷并不在于監管力度不夠，而在于以證券化創造的金融產品流通過程為主要對象的監管沒有正確理解資產證券化作為新型金融衍生工具的本質屬性。那么，資產證券化的本質是什么? 實踐中資產證券化過程的法律監管存在哪些問題?

二、現行資產證券化法律監管存在的問題在經濟和法律層面，資產證券化具有不同含義。在經濟層面，資產證券化業務是指以基礎資產所產生的現金流為償付支持，通過結構化等方式進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的業務活動。〔1〕在法律層面，資產證券化制度是指通過發行關系當事人構筑一定的法律結構，將流動性不強的資產轉化為一般私法上的有價證券形態，進而流通于市場的有關法律制度的總稱。它涉及到眾多當事人的一系列權利和義務的安排， 從而形成了復雜的法律關系。〔2〕無論如何定義，資產證券化的目的是通過衍生品的交易加快資產流轉，分散經營者風險。一方面，證券化可以使原本不具有流動性的資產獲得流動性，通過銷售衍生品直接收回流動資金以加快資產流轉、迅速擴充經營者規模。以房屋抵押貸款為例，在傳統的房屋抵押貸款經營模式中，抵押貸款放貸人發放貸款后通過持有債權，獲得借款人償還的本金、利息收回成本獲取利潤的，即傳統模式下抵押貸款經營者是通過貸款持有的方式進行經營，經營者持有以債權為表現形式的大量個人資本。貸款方持有的債權由于借款者的多樣性存在著質量的差異性，用傳統的債權讓與模式只能實現單個抵押貸款債權的流通，這種流通方式效率低、可以參與流通的債權有限。而在資產證券化的交易模式中，房屋抵押貸款經營者將其持有的抵押貸款債權進行整合，通過讓與、轉讓控制權等手段將貸款債權交給由其設立的特殊目的機構控制。特殊目的機構將債權作為資產池基礎，向市場上的大量潛在投資者發行具有社會屬性的金融衍生品。 抵押貸款經營者的經營模式轉化為 貸款轉讓發行 模式， 即將傳統的住房抵押貸款的 貸款持有模式轉化為貸款分化模式。 〔3〕資產證券化創造出的金融衍生品是將所有債權進行打包處理，使償付能力相對較差的債權通過打包的方式進入二級市場交易，增加了資產的整體流動性。資產流動性的加強使原始權益人在相同的資本條件下利用金融杠桿獲得了更大的經營規模，不用等待債務人的清償或者抵押權的實現，就可以提供新的貸款。另一方面，資產證券化還可以通過衍生品的流通轉移或者分散原始權益人的經營風險，實現風險隔離。同樣以房屋抵押貸款證券化為例，房屋抵押貸款經營機構在放出貸款之后，原本應由其承擔借款人不能履行合同義務且抵押權不能完全償付其借款時的經營風險。而通過資產證券化創造并出售金融衍生產品時， 貸款機構通過特殊目的機構將這種經營風險轉移給了購買衍生品的投資者，投資者也可以通過再次證券化將其風險持續轉移， 最后將風險傳遞給最終持有衍生品的眾多普通投資者。這種機制將經營的風險隔離并且轉移給了社會整體承擔的方式， 從資本的原始權益人個體角度分析，的確實現了降低自身經營風險的效果。可見，資產證券化的主要作用是通過金融工程的產品(金融衍生品)的流轉實現的，所以現階段資產證券化的法律監管是以資產證券化的產品作為監管中心進行制度設計，希望通過規范衍生品的流通來實現對資產證券化過程的監管目的。以資產證券化發展最快的美國為例，其對金融衍生產品流通的監管投入巨大， 聯邦政府和州政府雙層監管，美聯儲、美國證券委員會、美國期貨交易委員會、貨幣監理署等多個部門均擁有相關的職權，其金融監管投入的成本遠遠高于英國、德國、法國、新加坡等諸多金融強國，卻仍然避免不了衍生品風險導致的金融危機的發生。其原因在于，傳統的法律監管存在兩方面問題，一是忽略對證券化過程的監管，沒有意識到資產證券化的過程而非衍生品的流通過程決定著金融產品質量的高低和市場風險的大小，并且對不當資本風險爆況下的追責問題沒有給予足夠的關注， 導致法律監管的制度設計在著力點上出現問題，監管范圍相對較為狹窄。二是忽視了證券化過程中資本權利屬性發生的轉化及轉化產生的風險隔離效應，監管制度設計使資產證券化的參與者的權利、義務出現失衡。這種權利、義務的失衡從范圍角度分析涉及資產證券化全過程， 從主體角度分析包括原始權利人、特殊目的機構、評級機構等多個參與者的權利義務失衡，現行的監管制度沒有對權利義務失衡的問題進行妥善解決， 致使資產證券化過程中保證市場安全有序的相關義務無人負擔， 最終必然導致資產證券化失去法律的控制，風險集中爆發。

由此可見， 構建新的資產證券化法律監管制度應當首先明確資產證券化資本權利屬性轉化的本質及其產生的風險隔離效應對證券化不同參與者權利義務的影響，并以解決權利義務失衡作為制度設計的中心任務，通過法律規定明確當事人義務， 糾正資本屬性轉化所帶來的權利義務的不平衡。在監管領域，將資產證券化的過程、流通、風險產生后的追責均納入監管范圍，在實現權益平衡的條件下，保證資產證券化各階段均能在法律的監管下健康運行。那么，在資產證券化過程中，資本權利屬性發生什么轉變? 該轉變對證券化過程當事人的權利義務配置帶來什么影響?

三、資產證券化權利屬性分析

資產證券化不僅僅是將證券化原始權利人的資本在形式上轉化為標準化的金融產品， 資產證券化在實質上實現了資本權利屬性的轉化，即資產證券化的過程將證券化經營者手中資本的屬性由個人資本轉化成為社會資本。

資產證券化的過程使眾多原始債權在連續轉讓中割裂了與原債務人直接的利益關聯， 使本具有人身性質的債權作為獨立的支付手段，表現出其獨立的品格完全演變為金錢債權， 并以一種嶄新的金融產品金融衍生品面目出售、交易。資產一旦證券化便揚棄了其原有的價值形態而失去對其投資成本的追溯權， 轉化為純粹的對資本未來收益的分割權。〔4〕金融衍生品雖然是由發行人創造、可以自由上市交易、以標準化證券為表現形式的資本， 但是發行人不可能創造一種不存在資本基礎的金融衍生產品。例如，在房屋次級貸款證券化的過程中，次級貸款衍生品的資產基礎是發行人資產池中數量龐大的住房抵押貸款債權，發行人將其進行打包整合之后才產生了以貸款債權為基礎的住房抵押貸款支持債券， 而作為金融衍生品的支持債券， 其銷售是面向市場上所有的潛在投資者的。由此，金融衍生品一方面連接著眾多住房抵押貸款的債務人，另外一方面連接著數量眾多的金融市場投資者。抵押貸款形成的單對單借貸關系是以個人債權表現出來的私人資本屬性。借貸合同是由貸款者和放貸者之間形成的單對單的民事法律關系。即使作為放貸者的抵押貸款經營機構持有大量的貸款債權，也只是持有了大量由個人貸款債權簡單疊加形成的個人資本的集合，這種資本雖然由于數量眾多而具有一定的社會性，但是并不脫離原本的債權人、債務人之間的人身依附性，是具有個體特點而非標準化的資本。但是，作為金融衍生品的房屋抵押支持債券或者債務擔保權證，均是以標準化的衍生品形式存在并由發行人控制、經營，不存在不同債權之間的個體差異性。在資產證券化過程中，大量資本集聚并經多次打包之后， 原始資本的私人屬性已經發生改變。而原有的監管體系仍然將其視為資產證券化中原始權益人的個人資本進行監管，從而導致相關法律規范喪失作用。因為，隨著資本性質的轉化，資本所承載的經營風險也隨之產生轉化。資產證券化的原始權益人和特殊目的管理人將自身的債權轉化為衍生品進行交易，債權不能實現的風險也隨著證券化過程和衍生品在二級市場的交易由經營者個人承擔轉化為二級市場上眾多的投資者共同承擔，對于衍生品發行人而言，風險已經通過交易而與自身隔離。資本屬性轉化產生的風險隔離效應導致證券化的實施者和后續參與者只享有衍生品交易帶來的資金利益，而不用負擔資本的風險，這就使證券化的實施者喪失了個人資本監管體系中自擔風險、自享收益條件下審慎行為的動機，導致法律監管失效。

社會資本通過信用集中在少數人手里，而這種資本是以票據的形式存在的，所以它的運動和轉移就純粹變成了交易所賭博的結果。〔5〕資產證券化的法律監督機制設計建立在對資本屬性轉化的錯誤認識上，必然會導致權利義務配置不合理。使本來通過證券化已經成為社會資本的衍生品為私人生產服務， 證券化的不同參與主體均通過這一過程獲得超合法報酬， 并以此成為其發家致富的源泉。資產證券化的參與者在權利、義務之間出現失衡，證券化的原始權益人享有衍生品帶來的利益，但是卻憑借風險隔離效應不負擔參與資產證券化過程中應當承擔的市場安全保障義務，這種失衡使資產證券化作為金融工具存在較大的濫用空間。

資產證券化權利屬性轉化與風險隔離效應帶來的權利義務失衡，存在于資產證券化運行的各個階段，包括證券化的過程，衍生品流通的過程，風險造成實際損害后的追責階段。

首先，在資產證券化的過程中，由于資本屬性由個人資本轉化為社會資本， 證券化的基礎財產風險也內化于證券化制造的衍生品之中，通過二級市場交易變為由衍生品的投資者負擔。例如，抵押貸款債權到期不能實現，未來收益權利由于出現市場偏差產生貶值等基礎資產的風險。然而，這種風險的形成與大小卻是由資產證券化的原始權益人的行為決定的。原始權益人通過將自身的資本證券化，享有利用金融工具取得大量流動資金的權利，但是卻將風險轉移給社會，不履行基礎資本的風險規避與控制義務。原始權益人在資產證券化過程中的權利義務不平衡， 使其產生了制造大量的低質量高風險資本并通過證券化謀取巨額利益的動機， 加重了內化于衍生品的風險。

其次，在金融衍生品流轉過程中，衍生品投資者可以將社會資本進行再次證券化，包裝成新的社會資本，再證券化過程中仍然存在與資產首次證券化過程中相同的權利義務失衡。而且由于再次證券化是將衍生品作為基礎資產進行再次打包整合，所以對其基礎財產狀況的追溯將會更加困難，監管也更加困難，導致風險更加隱蔽。以上兩種因素使衍生品投資者享有的通過再證券化獲利的權利和審慎經營社會資本以保證市場秩序的義務之間出現失衡。而負擔外部監管職能的評級機構，也同樣由于自身在評級行為中權利義務的不統一，喪失了對市場秩序進行維護的能力。信用評級機構對衍生品的風險狀況，應當根據基礎資產情況、原始權益人經營狀況、證券化特殊目的管理人資質等情況進行綜合、客觀的評級，但是在現階段評級機構對于自身的不實信息造成的損失卻不需要負擔賠償責任，這種情況使評級機構為獲取評級委托方支付的評級費用， 偏離真實情況的評級信息現象加劇， 評級機構通過評級行為獲取報酬的權利和審慎進行評級行為以維護金融市場秩序的義務之間也出現了失衡。

再次，在資本風險爆發造成投資者損害的追責層面，資產證券化的原始權益人、特殊目的管理人憑借證券化的風險隔離效應，并不負擔資本風險產生時的損害賠償義務。而評級機構對于自身的不實評級信息對投資者造成誤導的情形下， 也可以以評級信息屬于言論自由的范圍，并且只是投資參考，對最終決策沒有決定性影響為由主張免責，不負擔賠償義務。因此，在事后追責層面，由于證券化的風險隔離效應和法律規制的不完善同樣造成了資產證券化不同參與者的權利義務出現失衡。

四、構建新型資產證券化法律監管體系

對資產證券化法律監管體系的重構應當從兩個方面入手，即監管范圍的擴展和監管理念的改革，對資產證券化進行全過程監管。除衍生品流通階段以外，證券化的資產整合階段，風險產生后的追責階段都應當納入法律監管范圍。同時合理配置參與社會資本運營的不同主體在證券化過程各個階段的權利義務， 使不同主體在證券化過程中，均實現權利義務的統一，防止社會資本被私人濫用。

在證券化資產整合階段的權利義務統一， 主要是要求資產證券化的實施者對投入證券化資產池的資產進行水平限制和分級管理。資產風險超過準入標準的資產不得進入資產池，而可以進入資產池的部分也應當進行風險的類型化評估，確定不同的風險等級，分別投入二級市場，并且提供詳細的資產風險情況說明，如果不能履行相應義務，就限制其證券化的產品上市交易，從而保證整合階段權利義務的統一。在衍生品流通階段的權利義務統一，主要是在維持現有的對衍生品發行人交易行為管控的同時，加強對評級機構的監管，要求評級機構對其的不實信息承擔相應的責任， 保證交易過程的透明與外部評級監管的有效性，以確保交易階段發行人和評級機構權利義務的統一。在資產風險產生后追責階段的權利義務統一，主要是在衍生品風險出現時，建立相應的追責機制。如果衍生品風險的發生是由于資產證券化過程中參與主體沒有履行法定義務引起的，則從賠償風險損失、證券化產品退市、證券化的原始受益人、特殊目的管理人資格剝奪三個層面構建資產證券化參與主體的責任體系，通過倒逼機制，規范證券化過程中參與者的行為。

(一)對資產證券化過程的監督

資產證券化中的原始權益人和特殊目的管理人在進行資產整合，為衍生品發行行為時，法律應當對其資產整合規定更為詳盡的義務。我國應當在相關管理法規中建立證券化產品根據風險進行分級的類型化標準和資產池中基礎資產的準入標準，并在《信息披露指引》等規范性文件中強化參與人的信息披露義務，將信息披露的要求提高至必須追溯至實體經濟領域，通過信息披露強化、衍生品分級交易的方式， 提高資產證券化過程中的資本質量，降低基礎資本性風險。

對于首次整合中行使資產證券化發行金融衍生品的情形，應當根據衍生品基礎資產的風險水平差異，建立分類標準。建立衍生品的風險分級機制，將不同的資本質量創造的金融衍生品進行區別對待，優級衍生品風險最小，次級衍生品風險最大，供投資者根據偏好自主選擇。例如，借鑒外國市場經驗，將房屋抵押貸款支持債券根據貸款人的信用情況和資產水平為標準分為優級、次優級、次級貸款抵押債券，在分類的基礎上，應對風險最大的抵押貸款作為基礎的衍生品的發行設定進一步的資產控制。同樣以房屋抵押貸款的證券化為例，對于財產狀況和信用狀況最低的次級抵押貸款債權，即所謂的NINJNA貸款者(no income，no job and no asset)的貸款債權，〔6〕應當進行進一步限制。對這類貸款，在進入資產池前應當進行風險評估，按照借款人的資產負債比例、收入水平等因素設定一定的資產池準入標準，達到標準后其抵押貸款的債權才能進入資產池作為基礎資本。在法規完善方面，應當根據不同基礎資產的風險特點， 由證監會制定相應的分級標準，填補風險分級上的空白，并且設置不同風險級別的原始資產準入標準。在《管理規定》第24條對基礎資產的禁止性規定中，除不能存在抵押、質押等擔保負擔和權利限制的規定之外， 應當規定基礎資產不符合最高風險級別原始資產準入標準的，不得作為基礎資產的禁止性規定。而該規定第9條資產證券化中原始權益人職責規定的第一款要求原始權益人依照法律、行政法規、公司章程和相關協議的規定或者約定移交基礎資產 的規定也應當與此要求對接，要求移交的基礎資產應當已經進行風險分級， 并且各風險等級的基礎資產均符合資產池準入標準。這種法律的監管方式是希望從金融衍生品發行過程的資產組合源頭進行風險控制。

在信息披露方面，根據《信息披露指引》履行信息披露義務的規定， 應當進一步提高資產證券化的參與者為發行行為時履行對其發行的金融衍生品風險情況的說明義務，在透明化的條件下才可以投入市場進行交易。資產證券化創造的金融衍生品的基礎資產情況，評級情況和風險評估報告，發行人應當如實向投資者進行披露，特別是對衍生品的可能風險必須向投資者進行明確提示。在這里，部分學者為了進一步強化發行人義務，提出此時的說明義務不僅僅限于要求發行人按照《信息披露指引》提供相應信息，而且要求其對信息的說明必須能夠為一般的投資者所理解。〔7〕即說明應當參照投資者的知識、經驗、對衍生品風險了解的水平進行適當的說明。強化這種說明義務和衍生品透明化處理的基礎一方面是確保信息弱勢者的自我決定權，〔8〕可以讓投資者在購入金融衍生品時擁有足夠的信息，決定其是否購買;另外一方面是通過制定發行人不能履行說明義務時，其衍生品無法上市的法律規范，敦促原始權益人提供質量相對較高的原始資本。因為在信息披露義務方面高標準的實現， 配合市場上投資者對低質量衍生品的自然淘汰， 可以一定程度上提高基礎財產質量。所以，信息披露的要求不僅僅是真實，還必須能夠為市場上的投資者所理解，才能真正保證信息披露的效果。對于說明義務的法律監督主要依靠作為證券交易監管機構的證監會對金融衍生品的管理來實現，證監會對于投入市場交易的資產證券化創造的債券或者債務權證提供的信息應當進行檢查，對于不能提供法律所要求的相應信息的金融衍生產品應拒絕其進行交易。

(二)對金融衍生品交易過程的監督

對于衍生品交易過程的監督應當從三個角度進行，即交易過程中再證券化信息披露義務的強化、建立統籌性的金融衍生品監管部門和提高外部評級機制的監管強度。在衍生品交易的過程中，衍生品的投資者有可能將自身持有的金融衍生品作為基礎資產，進行再證券化，從金融理論層面，證券化的打包次數是沒有限制的，在衍生品流通過程中這種情況的發生會進一步掩蓋資本風險。所以，如何規范資產再證券化是衍生品交易階段的重要問題。筆者認為，對再證券化的監管可以通過強化信息披露義務來實現， 即要求再證券化的衍生品在上市交易履行基礎資本的信息披露義務時，必須將基礎資產的情況追溯至實體經濟領域，并提供證券化的全過程信息，以此來限制發行人濫用資產證券化進行多次打包的行為。要求再證券化過程中的原始受益人對多次證券化產品的打包過程、整合歷史履行披露義務，如果無法提供相應的信息則不允許衍生品進行上市交易。這種限制可以通過在信息披露方面的高要求減少濫用資產證券化進行多次打包的行為，因為多次打包之后提供衍生品整合的歷史全過程信息相對較為困難， 而如果不履行說明義務則無法將衍生品投入市場交易， 就可以在一定程度上限制以掩蓋風險為目的的多次打包情形發生。

對于衍生品流通監管的問題， 應當根據資產證券化的特點，構建跨領域的綜合性的監管體系。資產證券化的合理使用和衍生品的正常流通涉及抵押貸款提供者、特殊目的機構、金融市場投資者等主體，并且跨越實體經濟和虛擬經濟兩個領域，其對應的監管體系的設置也應當與這些特點相適應，進行跨領域的綜合監管。衍生品上市的監管、二級市場交易過程中存在的風險與問題、違規交易行為的處罰， 統一的衍生品監管機構都應享有監管權限，在一定程度上提高監督機構對衍生品市場的監管能力。我國現階段的資產證券化存在多機構監管，職權在一定程度上存在重疊， 對相同問題的處理方式不完全統一的情況。銀監會、證監會均有權對資產證券化進行管理，央行有權對評級機構進行管理，三權分立必然會造成一定程度的問題。由于我國金融業實行分業經營，分業管理的模式，所以設置全新的職能部門，整合資產證券化的法律監管模式在短期內可行性不高。因此， 可以通過銀監會、證監會對資產證券化過程進行聯合管理的方式，嘗試聯合關于資產證券化的一般性監管制度; 在此前提下， 對于其管轄不同領域的特殊情況， 由兩機構分別立法，通過這種方式減少監管規范之間沖突。對于資產證券化的管理，可以嘗試設置聯合辦事機構，對相關問題進行統一管控、統一處理，通過合作的方式實現對衍生品交易的跨領域監管。

外部信用評級機構的評級行為也應當發揮其相應的作用。評級機構應當依據衍生品發行人提供的基礎財產信息，整合的過程等信息對衍生品的質量、風險進行客觀的評價。公布評級信息的同時也應當公布相應的評級方法、評級標準、發行人情況評估報告等信息，評級機構也應當履行信息披露制度。在規范評級行為的同時，對不實信息的評級機構，應當構建合理的責任承擔制度，通過追責機制規范信用評級機構的行為。責任承擔主要分為兩個部分：第一是要求評級機構對因其不真實信息造成的損失進行賠償。如果評級機構故意提供不實的評級信息或者在評級過程中存在過失而導致評級信息不真實，影響了投資者對衍生品風險的正確評估，造成投資損失的發生，那么信用評級機構就應當為其提供的不實信息負擔責任，向投資者賠償相應損失。第二是增強中國人民銀行對信用評級機構的管理和指導， 建立評級機構的退市制度。如果評級機構不真實的評級信息造成嚴重的社會影響， 就應當取消評級機構評級信息的資格，強制其退出信用評級領域，退市制度是一種資格剝奪性懲罰。通過強化評級機構的賠償責任和建立資格剝奪機制使信用評級機構在評級信息時切實履行審慎檢查衍生品狀況的義務。

由于我國評級機構發展較晚，評級信息的科學性、客觀性、透明性及法律監管與國際資信評級發達國家仍然有一定的差距，因此，應當通過法律手段強化機構評級信息的透明化，并加強中國人民銀行對評級機構的管理、健全責任追究制度。

(三)建立資產證券化濫用的追責機制

如果資產證券化的權利人濫用權利， 不履行相應的風險告知與提示義務，導致投資人無法獲得正確信息，致使投資人遭受損失，就應當由權利人承擔相應的責任。通過追責機制，規范權利行使，保證權利人履行義務，實現權利、義務、責任的統一。資產證券化權利人的責任體現為：第一，如果權利人濫用資產證券化，對發行的金融衍生品沒有進行基礎資產質量控制，或者沒有履行風險告知與提示的義務，就應當承擔投資者遭受的損失。此處要注意的是證券基礎資產產生風險并不必然導致賠償責任。即如果證券化過程中原始權益人以及特殊目的管理人履行了法律要求的告知義務與透明化要求，而投資人自主選擇了風險較大的債券或者債務權證， 最終因基礎資產出現風險而遭受不利益， 是正常的商業風險所致的損失，不產生賠償問題。例如，在房屋貸款證券化中，如果相關主體依照法律規定公開信息，明確告知了信用評級較低的房屋抵押貸款支持債券的相關風險， 在抵押貸款出現大量違約，導致投資者利益受損時，證券化的原始權益人和特殊目的管理人就不會負擔賠償責任。第二，對于因基礎資產質量問題嚴重，金融衍生產品投機嚴重的支持債券或者債務權證，應當根據具體情況限制、暫停或者停止其交易，并且強制問題券商退出市場。第三，對于出現相關問題的房屋抵押貸款經營機構應當取消其進行資產整合，經營資產證券化業務的資格，僅允許其依照傳統的模式經營。通過對權利人從事證券化業務相關資格的剝奪、對負有責任人員直接進行追責規范經營行為。證監會《管理規定》涉及證監會監督管理方式的第46條，除責令改正、監管談話、出具警示函、責令公開說明、責令參加培訓、責令定期報告、認定為不適當人選等監管措施之外，還應當將資產證券化的資格剝奪列為監督管理手段。在資格剝奪問題上，取消行使資產證券化的資格，有可能對于受到處罰的金融機構造成巨大的損失，而我國進行資產證券化試點的主體都具有一定的行政色彩， 金融機構大而不倒的現實應當發生改變，必須在追責方面嚴格責任負擔，通過懲罰機制產生足夠的法律威懾力，規范金融機構的行為。

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引言

世界上最早的資產證券化發生在20世紀70年代，在美國政府支持下，銀行發行了住房抵押貸款來支持證券，它作為第一支資產證券化產品亮相，許多國家和地區競相模仿，過后幾十年，資產證券化產品種類也更加豐富多樣。資產證券化進入中國較晚，2005年是我國開展資產證券化的元年，央行及銀監會以試點的方式正式推行信貸資產信息化的業務，后收到經濟危機的影響，一度陷入停滯的狀態，自2012年重新開始啟動。特別是2014年之后進入了蓬勃發展的狀態。作為一種新型的融資手段，資產證券化不僅廣泛應用于銀行業，也在其他行業有了越來越多的嘗試。特別是對于如今高速發展的互聯網和電商企業，對于現金流的要求較大，容易產生融資困難等問題，那么資產證券化的應用就顯得尤為重要。京東在2014年開始推行京東白條服務，并緊接著于2015年開始了京東白條應收賬款的資產證券化。本文通過對其應收賬款資產證券化的實施過程進行分析，探討其收益及風險，并給出合理化建議。

1、“京東白條”產生過程

2014年2月，京東商城首次推出了“京東白條”業務，它是一款新型的先消費后付款的支付方式。消費者在京東商城購買商品付款時可以使用“京東白條”支付，然后根據自己的信用額度有兩種選擇方式，用戶可以根據自己的需要選擇30天免息或者3到24個月的分期付款方式。同時，選擇分期付款的用戶需要支付不同分期所對應的相關服務費，若到期尚未償還，則需要支付相應的違約金，至此，由于它的服務費用低于一般的銀行信用卡及螞蟻花唄，所以收到了眾多年輕用戶的喜愛，僅僅一年，“京東白條”的用戶數量就達千萬，同比增長近600%，同時開通白條的用戶不管是月訂單還是月消費額都有了明顯增長，更加刺激了京東商城總業績的增長。“京東白條”的使用過程實際上就是京東將資金借給消費者，從而形成應收賬款的過程，作為應收賬款，它具有一般應收賬款的風險性、期限性及流動性較低的特點，同時因為其支付方式多樣、商品價格不高的特點，其應收賬款又具有期限分散、金額較小且分散的特征。

2、“京東白條”應收賬款資產證券化過程介紹

2.1概念

京東白條應收賬款資產證券化是指將本公司資產出售給顧客（計劃管理人），并將由此產生的應收賬款按照一定的交易結構轉化為證券重新發行，最終目的是為了將流動性較差的應收賬款轉化為企業流動性較強的現金，從而使原始權益人收益。

2.2參與主體

京東白條應收賬款資產證券化過程中，主要有原始權益人、計劃管理人、投資者等作為參與主體。在京東白條應收賬款資產證券化過程中擔任原始權益人的是北京京東世紀貿易公司，成立于2011年6月，是京東集團的子公司，主要業務是京東網上商城的零售業務。原始權益人實際上就是應收賬款資產證券化的發起人，在此過程中將京東用戶的應收賬款，經過資產證券化融資轉化為基礎資產，從而形成資產池，再交由計劃管理人代管。華泰證券資產管理有限公司作為計劃管理人，負責“京東白條”整個證券化運作過程，主要是策劃并實施資產證券化的過程，保證證券的順利發行和市場流通，同時作為承銷商它對原始權益人北京京東世紀貿易公司還具有相應的信息披露義務。

2.3應收賬款證券化實施過程

首先，需要選定基礎資產并建立資產池。基礎資產的選擇需要滿足幾個條件，未來預期會產生現金流，原始權益人能夠擁有和控制資產的所有權，以及這種交易是真實存在的。“京東白條”服務所產生的應收賬款實際上就是京東白條證券化的基礎資產。然后原始權益人通過對基礎資產也就是應收賬款進行篩選，將符合條件的組建成資產池。其次，設置特別目的載體（SPV）來出售資產池。SPV是在資產證券化過程中通過購買基礎資產，并將資產用于發行證券從而實現企業融資的中介機構。在京東白條應收賬款資產證券化過程中，華泰資產管理有限公司就承擔了SPV的角色，從京東購買基礎資產，然后又將資產出售給投資者，起到了連接原始權益人和投資者的橋梁作用。然后，注重信用增級措施及信用評級。信用增級是一種通過擔保抵押等方式來降低債券風險的一種措施，目標是使用戶按期償還欠款，從而提高信用等級。其中又被分為內部和外部兩種信用增級，所謂內部增級是將自己內部的資產池分為若干個等級，然后較低的一層級基礎資產為較高的一層級資產做擔保的一種方式。而外部增級是通過第三方擔保而進行的信用增級。信用評級是指由評級機構在資產證券化過程中對其資產證券化產品進行評級，來披露相關風險，從而促進產品的順利發行。接著，債券的發行及交易。華泰資產管理有限公司作為計劃管理人，負責債券的發行和交易，在此過程中不僅要對京東轉移過來的原始資產進行運行及管理工作，對投資者提出的申購要求進行定價和炮手，還要委托會計事務所對專項計劃中的募集資金進行驗資，并出示相關驗資報告。最后，日常管理及支付證券。在此過程中，證券發行交易結束，SPV會按照事先簽訂的《托管協議》對基礎資產及資產池進行日常管理，并對借款人進行監督，看是否履行其還款義務并對違約情況進行處理。同時，計劃管理人理應按照合約對證券持有人分配收益。

3、“京東白條”應收賬款資產證券化存在問題及風險

3.1信用風險

信用風險也叫做違約風險，是指京東白條應收賬款資產證券化過程中，基礎資產的債務人是否能夠按照規定履行其償還義務，是否按時償還，這種債務人的償還風險會對資產池的穩定性有很大的影響，進而直接影響證券化的完成。通常來說，在此過程中，資產服務機構將會制定一系列的措施來進行有效的風險控制，從而預防風險的發生。

3.2資產支持證券的流動性不足

“京東白條”的資產化產品是采用的是不公開交易的方式，其投資者或機構都被控制在兩百個以內，投資者通過協議轉讓在交易所內完成證券交易，這就導致了資產支持證券過程中的流動性不足。“京東白條”資產證券化產品的投資者不僅在數量和范圍上收到了嚴格的限制，而且從流動性上看來，即使京東給投資者支付了可觀的流動性溢價，但也無法根治這一問題。同時其次級證券不可轉讓的限制，也使資產支持證券流動性不足。

3.3交易結構風險

在常規的應收賬款資產證券化過程中，基礎資產是由原始權益人通過計劃管理人的中介轉移給投資者的，在此過程中，交易風險受到了資產是否真實出售的影響。真實出售實際上是指原始權益人在實際轉讓過程中將基礎資產也就是應收賬款的全部收益和風險都出售給了計劃管理人，進而使其對應收賬款擁有絕對的所有權并在資產負債表中出示出來。但是在京東白條應收賬款資產證券化過程中，京東世紀貿易有限公司（原始權益人）將10%的次級資產分配給其旗下的子公司和關聯公司來支持證券，這樣就導致了與基礎資產也就是應收賬款相關的收益與風險并不能全部轉移給計劃管理人，根據會計原則，這部分的應收賬款不能出表，也就是說京東白條的基礎資產不能夠真實出售，這會使得其償債風險提高，同時可能面臨原始權益人破產的風險。

3.4債務人提前償付風險

資產證券化過程中，債務人提前償付風險是一種潛在的內部風險，這種風險一般受到市場利率的影響，如果利率持續走高，那么理智的債務人會延遲歸還利息和本金來應對不斷增加的借款成本，同樣，如果市場利率持續下跌，那么債務人就會提前歸還本金來達到節省借款成本的目的。在應收賬款資產證券化的過程中，債務人的提前償付會使基礎資產所在的資產池中的現金流的償還周期受到影響，進而影響到投資者的利益。

4、“京東白條”應收賬款資產證券化對互聯網行業的啟示

4.1互聯網企業實行應收賬款資產證券化是可行的

首先，我國對資產證券化的法律法規建設逐漸完善，使得企業在實施應收賬款證券化的過程中有法可依，有據可循，同時，隨著法律法規的不斷完善，市場的監管也不斷推進，各個部門的審批流程也更加體系化，使得資產證券化的效率更加提高，所以為互聯網企業資產證券化的高速發展奠定基礎。其次，資本市場快速發展也為證券的發行提供良好的條件。證券的發行離不開市場，良好的融資環境、活躍的市場流通是促進證券化完成的重要條件，只有快速發展的資本市場才能促進資金的流通、證券的發行。同時隨著人民生活水平的提高和國民素質的增強，越來越多的人關注于將空閑的積蓄用作投資，隨著金融市場的發展，證券投資者的數量和范圍都會不斷擴大，有助于推進互聯網企業證券化進程。最后，基礎資產的穩定性和持續性為企業資產證券化提供了關鍵性基礎。在企業證券化過程中，基礎資產只有在未來預期能產生穩定的現金流，才能夠保證發行債券后達到投資者想要的預期收益，而在我國企業的應收賬款一般不會出現很大的波動，總體上較為穩定，可以很好地作為企業資產證券化的基礎資產。

4.2進一步完善互聯網企業應收賬款資產證券化的建議

首先，進一步加強監管及法律完善。在企業應收賬款資產證券化過程中，相關監管部門的有效管理和控制，才能使市場流通更加規范和活躍，從而促進企業證券化的蓬勃發展。同時，雖然我國企業資產證券化的法律在不斷完善，但是隨著經濟的高速發展，企業資產證券化腳步不斷加快，出現了許多新的問題和爭議，所以法律建設仍要加快腳步。其次，多管齊下降低資產支持證券的風險。上文中已經提到在企業資產證券化過程中存在著許多風險，所以要在企業資產證券化過程中的多階段多過程都要注重防范風險，包括風險結構的風險防控，基礎資產質量的風險防控以及債務人提前償還的風險防控等等。

5、結論

“京東白條”應收賬款資產證券化為互聯網行業實施應收賬款資產證券化提供了比較典型的案例，它的優勢和不足都值得我們借鑒。隨著我國經濟和互聯網的快速發展，資產證券化市場也會越發成熟，可以預見，未來互聯網行業的資產證券化也會越加蓬勃發展。

參考文獻：

[1]朱榮恩.結構金融一資產證券化原理指南[M].清華大學出版社,2003.

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關鍵詞：

資本市場；信貸資產證券化；促進效應

經濟發展史證明，以工業化為主導的經濟發展模式通常依賴的是以銀行業為主體的金融體制。未來很長一段時期，中國將處于從工業化向城市化為主導的經濟模式轉軌過程中。在城市化進程中，需要的投資期限長、規模大，若單一地過分依賴金融體系中的銀行業提供資金，會加重全社會的資金杠桿率和期限錯配問題。因此，在未來的經濟轉型過程中，需要加快建設和發展提供直接融資的資本市場，同時提供間接融資渠道的銀行業也需要實施戰略轉型。同時，要充分利用資本市場這一平臺，提高資源配置效率，優化資源配置結構，推動多層次資本市場的構建和完善。因此，我國資本市場的改革與發展任務依然很艱巨。而伴隨著資本市場的不斷完善與深化，我國資產證券化產品和工具的創新與發展也必將不斷發展和壯大。資產證券化工具作為化解上述問題的有效途徑之一，其顯著的促進效用和功能可以為我國金融體系的完善和發展創造一個多贏的局面。

一、信貸資產證券化促進了中國金融工具結構的協調

在中國的融資體系和結構中，間接融資依然占主導地位，遠超直接融資的比重，而股權融資又在直接融資中遠超債權融資的比重；同時，政府債券在債權融資中遠超企業債券的比重。因而，債權市場，特別是企業債權市場的發展和壯大是當前完善多層次資本市場的首要任務。為此，大力發展資產證券化業務也就成為當務之急。當前在我國，證券化的優勢已逐步得到廣泛認同，并且已有越來越多的參與主體和投資者利用證券化工具而獲得收益。一是對借款者來說，證券化是一種成本更低的融資方式，它同時可以減少利率風險并增強流動性；二是商業銀行可以通過證券化過程釋放出更多的流動性，提高資金的周轉率和利用率。同時，證券化過程可以推動金融機構提高資產負債管理的水平與能力，解決資產錯配問題。此外，資產支持證券也憑著高于同級證券的回報率、獨特的風險、選擇種類的多樣性等特征吸引了大批的投資者。因此，資產證券化的優勢和效應已在相關業務流程中不斷得到認同，其所發揮的重要作用也越來越受到認可和重視。未來，隨著資產證券化業務在我國的不斷拓展和發展，其在融資中的優勢和效應將進一步得到深化，對促進我國債券市場的不斷發展、豐富融資渠道和金融產品種類、降低融資成本、平衡和調節金融工具間的結構和比例關系，特別是對糾正中國金融工具的失調發揮越來越重要的作用。

二、信貸資產證券化促進了我國金融主體結構的優化

我國金融機構的設立相互分割，機構設置重復，職能重疊，無法充分發揮各自優勢。而資產證券化過程是對金融交易流程的重組和再造，并在市場運行過程中進行專業化分工，從而依據各自優勢對各相關參與主體的職能進行重新整合。同時，資產證券化過程淡化了金融交易之間的界限，使金融市場中的各部分在邊緣業務的競爭中逐步融合，并通過各市場間的優勢互補，提高了整個金融市場的運作效率。在我國以銀行為主導的傳統型融資體系中，銀行作為金融媒介承擔了融資過程中的從客戶篩選、貸款審核、貸款發放與監督、貸款回收等的全部職能，并在長期的發展過程中逐步形成自身的職能優勢。但傳統的經營模式并不利于銀行自身優勢的發揮。但證券化過程則不同，它對整個融資過程的各個環節進行重新分解和專業化分工，并由市場配置給不同的參與主體實施和執行。在這一過程中，商業銀行或其他參與主體通過市場化選擇，發揮比較優勢承擔相應職能，而將非優勢職能轉移給其他參與主體，進而提高了整個金融交易過程的效率和盈利水平。

三、信貸資產證券化促進了我國信貸市場與證券市場的對接，有利于提高我國金融資源配置效率

信貸資產證券化將缺乏流動性的信貸資產轉換為證券市場上的可流通證券，實現了信貸市場與證券市場的對接。通過證券化，一方面為我國商業銀行的信貸體系引入了強化的外部監督機制，提高了信貸業務的透明度，促使相關商業銀行加強風險管理，提升運作效率；另一方面也為證券市場提供了具有穩定現金流、風險較低的固定收益類證券產品，豐富了我國資本市場的產品種類和結構，為投資者提供了更多的投資選擇，推動證券市場的健康發展。同時，通過信貸資產證券化可以實現信貸市場與證券市場在一定程度上的融合，有效發揮市場機制的價格發現功能和約束機制，提高金融資源配置效率。此外，推動我國的商業銀行經營模式的轉變，從一個信貸提供機構轉向信貸服務機構轉換，也同時轉換和豐富了其收益模式，由單純的靠利差盈利的模式向貸款服務收費盈利模式轉換；充分發揮我國商業銀行信貸管理專業優勢的同時，控制其信貸風險的累積，實現我國商業銀行經營職能的轉變。

四、信貸資產證券化促進了我國金融市場深度和廣度拓展

資產證券化的效應和影響之一，或者說證券化收益的真正源泉在于加快了資本周轉的速度。證券化不斷將資產從發行人的資產負債表中剝離出去，也就是說不斷將在尚未到期的債務以要求權的形式上閑歇下來的資本轉化為生產資本，從而加速了資本周轉的速度，使相同數量的資本在相同時間內生產出更多的剩余價值。證券化的財富效應實際上就是剩余價值的增加。由于資產證券化過程可以提高金融機構的資產周轉效率和速度，從而使金融資源的擴張產生了乘數效應，可以有效拓寬金融市場的廣度和深度。特別是在我國，金融市場的發展還處于初級階段，急需大力發展金融創新，深化金融市場的廣度和深度。因此，資產證券化在我國的大力拓展，對深化我國金融市場的發展同樣有著重要的現實意義。

五、信貸資產證券化促進了我國金融市場體系的多層次建設與完善

一是有利于貫通資本市場與貨幣市場、資本市場與保險等融資渠道。當前我國信貸存量資產超過80萬億元，其中的大部分是資產質量與收益穩定的資產，因此證券化基礎良好。借助信貸資產證券化工具，銀行可以通過資本市場實現資產變現，而基金、保險等投資機構則可以通過資本市場獲取投資收益，有利于我國間接融資和直接融資市場的融合發展；二是有利于豐富資本市場的產品結構和層次，推動資本市場多元化發展。資產證券化過程通過結構化設計可以實現風險和收益的再分配，以滿足投資者對風險與收益的不同投資偏好，有利于多層次資本市場的建設和發展。當前，我國的保險資金、社保基金以及銀行理財和信托資金累計超過20萬億元，需要尋求合適的投資渠道。而證券化產品中絕大多數是AAA級固定收益類債券，風險低、收益穩，是滿足和豐富多層次資本市場需求的重要工具和產品；三是有利于完善和優化金融生態環境。資產證券化是促進我國金融市場的建設和完善的重要工具。第一，資產證券化成為金融市場中各類中介機構發展的重要推動力。資產證券化過程是一個高度專業分工的業務組織過程，需要相關信用評級、會計與稅收處理、法律咨詢、信息披露等相關市場中介機構的密切協作，因此信貸資產證券化業務在我國的開展，對促進我國資本市場中各類相關中介機構的發展有著重要的現實意義。對提高這些中介機構的市場公信力、從業人員的執業素質等起到積極的促進作用；第二，資產證券化有利于培育機構投資者隊伍。資產支持證券的運作是一個復雜而精巧的過程，需要投資者具備豐富的專業素養和市場投資經驗。因此，有利于促進資本市場中機構投資者隊伍的建設和成長。我國在推動資產證券化業務過程中，注重加強機構投資者隊伍的培育，并在這一業務的推動下，注重鍛煉機構投資者的市場投資經驗，引導機構投資者提高專業素養與規范。

主要參考文獻：

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［2］周沅帆.債券增信［M］.北京：北京大學出版社，2010.

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1.資產證券化的起源。

20世紀60年代末以前，銀行從本質上可以看作是將貸款持有到期的貸款人。隨著時間的推移，存款已遠遠不能滿足日益高漲的信貸資金需求。當時，承擔美國大部分住宅抵押貸款業務的儲蓄金融機構，在投資銀行和共同基金的沖擊下，儲蓄資金被大量提取，從而流動性出現嚴重不足。為擺脫這一困境，美國政府決定啟動并激活住宅抵押貸款二級市場。1968年，美國國民抵押協會首次公開發行“過手證券”，開創了資產證券化先河；1985年，美國又推出了汽車貸款證券化業務。資產證券化這一金融創新產品的推出，改變了傳統商業銀行“資金出借者”的角色，使銀行同時具有了“資產出售者”的職能。

20世紀80年代以來，隨著世界經濟的迅猛發展，資產證券化的內涵和品種都發生了巨大的變化。它不再被僅僅理解為商業銀行解決流動性不足的手段，而是在更重要的意義上逐漸發展成為一種內容豐富的理財觀念和方式。

2.資產證券化的基本內涵。

資產證券化是指將缺乏流動性但預期能夠產生穩定現金流的資產，通過重新組合，轉變為可以在資本市場上轉讓和流通的證券，進而提高金融資源（主要是信貸資源）的配置效率。資產證券化的整個過程較為復雜，涉及發起人、SPV（Special-purposeVehicle，特別目的載體）、信用評級機構、投資者等諸多方面。其過程大致如下圖所示：

發起人將待證券化的資產組合成資產池，并以銷售的方式轉移給SPV作為其基礎資產；然后，SPV以該基礎資產預期所產生的現金流入作為支撐，向投資者發行資產支撐證券（ABS，Asset-basedSecurity），并用發行收入向發起人支付購買基礎資產費用，并最終以基礎資產所產生的現金流入償還投資者。

在上述過程中，SPV起著舉足輕重的作用。一方面，它在其與發起人之間構架了風險隔離機制。這樣，在發起人破產時，被出售的資產池內的資產不作為發起人的破產財產參與破產清算，從而達到了破產隔離的目的。破產隔離機制使得資產池的質量與發起人自身的信用水平分離開來，投資者就不會再受到發起人的信用風險影響。另一方面，SPV對所取得的基礎資產通過外部信用增級（如證券保險等）或內部信用增級（如超額抵押等），以提高證券化后資產的信用等級，吸引投資者。

二、資產證券化對我國商業銀行所具有的現實意義

資產證券化使貸款成為具有流動性的證券，有利于盤活金融資產，化解初始貸款人的流動性風險，改善資產質量，降低融資成本，增強抵御金融風險的能力，對商業銀行的競爭和發展起到了非常重要的作用。

1.資產證券化為商業銀行提供了有效的風險控制手段，使商業銀行的風險管理能力大大增強。

商業銀行的負債以中短期存款為主；而資產，尤其是貸款資產則出現長期化傾向。對此，我國商業銀行也不例外：住房抵押貸款、汽車貸款在銀行資產中的比重不斷提高，同時，普通貸款項目也出現長期化的趨勢。這使得商業銀行本金回流期限被長期合約所框定。資產與負債期限結構的不匹配使得處于整個市場與經濟波動中的商業銀行經營風險加大，并在一定條件下可能危及整個金融體系的健康運行。為解決這一矛盾，傳統商業銀行只能嚴格限制中長期貸款的投放，其結果是社會中長期資金需求不能得到滿足，進而影響社會和經濟的發展速度，對商業銀行本身的盈利能力也將產生不利影響。

資產證券化業務的出現，則為解決上述矛盾提供了一個較為圓滿的辦法。商業銀行可以根據自身戰略規劃，積極開展各種貸款業務；同時，針對利率風險、匯率風險、流動性風險等風險管理需要，將原來不具有流動性的中長期貸款轉化為證券，并銷售出去，從而有效緩解商業銀行流動性風險壓力。因此，資產證券化過程實際上也是商業銀行的風險分散過程。

2.資產證券化可以擴大商業銀行的收益來源，增強商業銀行盈利能力。

20世紀80年代以來，隨著金融創新的興起和表外業務的發展，西方國家和地區的商業銀行競相發展中間業務，且已形成一股新興的國際金融潮流。對于它們而言，中間業務已成為主要業務品種和收入來源，在總收入中的占比達到40%—50%，有的甚至超過70%.而我國商業銀行中間業務起步較晚，目前尚主要集中在結算類和類，并且，中間業務收入占全部營業收入的比例大約只有6%—17%.也就是說，我國商業銀行的收益仍嚴重依賴利差收入。為應對銀行業日益激烈的競爭，我國商業銀行必須積極利用其專業化優勢發展中間業務和表外業務，并以此作為新的利潤增長點。

資產證券化的推出，給商業銀行擴大收益來源提供了機會。在資產證券化過程中，原貸款銀行在出售基礎資產的同時還可以獲得手續費、管理費等收入；另外，還可以通過為其他銀行的資產證券化提供擔保及發行服務等而獲得收入。

3.資產證券化可以促使商業銀行加強管理約束，增強業務的規范化和透明度。商業銀行為促使其資產（主要是信貸資產）證券化，必須全面增強信貸業務管理約束，建立健全較好的產品定價和信貸管理基本機制，將信貸產品標準化、規范化，鎖定風險、簡化信息含量，增強證券化資產信息的透明度，以降低SPV為基礎資產信用增級所花費的成本，同時增強投資者對證券真實價值的認可程度，進而降低商業銀行融資代價、提高基礎資產的銷售價格。

因此，可以說，商業銀行實施資產證券化的過程實質上也就是促使其主動增強業務的規范化和透明度的過程。

4.資產證券化可以幫助商業銀行有效進行資產負債管理，改善資本充足率。

資產證券化為商業銀行有效地管理資產負債提供了一種嶄新的方式。商業銀行可以通過資產證券化將缺乏流動性的信貸資產，如某一攬子貸款或部分應收款，組合成資產池，轉入流動性較好的資本市場，同時，轉出的資產也從商業銀行的資產負債表上移出。于是，商業銀行可以加速將金融資產轉化為現金，資產負債結構隨之得到改善，資產負債的期限也趨于合理。

同時，貸款的風險權重常常高于債券的風險權重，因此，善于管理的銀行可以通過對其貸款進行證券化而非持有到期，來改善其資本充足率的大小。這對我國資本充足率普遍較低的商業銀行而言，具有較強的現實意義。

5.資產證券化有助于我國商業銀行增強競爭力，應對外資銀行的挑戰。

目前，我國處于入世的“后過渡期”，2006年，我國金融領域將向外資金融機構全面開放。為此，我國商業銀行正在積極進行改革，建行、中行正在進行股份制改革試點和上市前準備工作，工行、農行也明確了在今后幾年爭取上市的目標。一時間，能否成功改組上市似乎成了評價我國商業銀行改革的一個最重要內容。筆者認為，不能把注意力只集中在銀行的股份制改革、上市方面——這只能說是商業銀行改革成功的市場表現，銀行盈利能力、風險控制能力和核心競爭能力的提高才應是商業銀行改革的目的之所在。

資產證券化具有廣闊的發展空間和豐厚的收益水平，有助于我國商業銀行深化改革、增強核心競爭力和盈利能力，應對我國金融領域全面開放后來自外資銀行的挑戰。

三、我國商業銀行在開展資產證券化過程中應注意的問題

目前，我國已經基本具備了開展資產證券化的條件，并已有初步嘗試。2003年初，中國信達資產管理公司與德意志銀行簽署了資產證券化和分包一攬子協議合作項目，涉及債權金額25.52億元，被稱為我國第一個資產證券化項目；2003年6月，中國華融資產管理公司在國內成功推出賬面價值約132億元的資產處置信托項目。

但總體而言，現階段，我國對于資產證券化，無論是理論知識準備還是實際操作經驗，都還十分欠缺，在社會環境、制度建設等方面尚存在一些問題，需要我國在開展資產證券化過程中加以注意。

1.評級成本問題。我國國內資產在國際市場上的信用評級并不高，而較低的信用評級也就意味著較高的融資成本，同時，為評級而聘請國際專家所需成本也比較高。所以，從商業角度考慮，我國現階段開展資產證券化業務，還不適宜廣泛在國際金融市場上實施。但隨著該項業務在我國的廣泛開展，走出國門是必然趨勢。因此，我國應加快信用體系及相關機制建設，提高企業及其資產信用等級，并加強商業銀行風險控制，規范信貸業務操作，提高信息透明度，以應對全球化后銀行業的激烈競爭。

2.會計、稅收、法律問題。資產證券化過程中所涉及的會計、稅收、法律等方面的問題，是資產證券化能否成功的關鍵所在。這些方面涉及證券資產的合法性、流動性和盈利性，與各方參與者的利益息息相關，并直接關系到資產證券化的動機和結果。因此，我國應加快對資產證券化過程中有關會計、稅收、法律等方面問題的研究，并盡快出臺相關規定，以規范該項業務在我國的應用。

3.風險問題。商業銀行在開展資產證券化業務過程中也存在一定的風險，如聲譽風險、戰略風險、信用風險、操作風險等。因此，我國在積極研究開展資產證券化業務過程中，還應加強對其中有關潛在風險的化解對策研究，以求得收益最大化和風險最小化。當然，上述問題的解決不可能一蹴而就。我國應加快相關問題的研究，積極完善各方面條件，邊摸索邊實踐，正確引導資產證券化業務在我國的廣泛開展。

「參考文獻

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3.吳青，“淺議商業銀行資產證券化與我國的金融改革”，《國際金融研究》，1999.12.

篇（9）

資產證券化是“將企業不流通的存量資產或可預見的未來收入構造和轉變成為資本市場上可銷售和流通的金融產品的過程。在該過程中存量資產被包裝后賣給一個特設交易載體（Special Purpose Vehicle, 簡稱SPV）或中介機構，然后SPV或中介機構通過向投資者發行資產支持證券（ABS）以獲取資金。” 資產證券化通過各利益參與方的共同參與，使得由它們各自的承諾所確立的各種合約能夠相互支持、相互牽制，從而實現風險分擔、各取所需之目的。資產證券化操作對象不是一般的資產，而是預期在未來能夠產生穩定現金流量的金融資產，在資產證券化運作過程中，原始權益人常常會獲得新的權利，承擔新的義務，即衍生工具。

國際會計準則委員會和美國財務會計準則委員會均順應經濟形勢發展的潮流，針對金融創新技術中產生的權利和義務，提出了金融資產和金融負債兩個會計要素，規定了其定義，并把資產重新進行了分類，使金融創新技術中產生的權利和義務在會計要素中有了準確的界定，為金融資產和金融負債的確認和披露奠定了基礎。美國財務會計準則委員會頒布了第125號財務會計準則（SFSA No.125）――“轉讓、提供金融資產服務及債務清除之會計處理”。按照該準則，在涉及金融資產轉讓的情況下，應該將已經確認的金融資產的再確認和終止確認問題與因金融資產的轉讓合約所產生的新的金融工具的確認問題嚴格區分開來。換而言之，對已經確認過的金融資產因發生轉移性的交易所面臨的再確認或終止確認的處理取決于轉讓方的銷售意圖，也就是說決定一項資產交易能否進行銷售處理要看控制權是否已由轉讓方轉移給受讓方，而非看其交易形式。在該準則中，委員會正式提出了“金融合成分析法”。

“金融合成分析法”的核心在于控制權決定資產的歸屬，而且承認金融資產和負債能分割成不同的組成部分。根據這種方法，對一項資產轉讓交易是否進行銷售的會計處理取決于轉讓者是否放棄了對該資產的控制權，而不是取決于交易的形式。

判斷金融資產的控制權是否已轉讓必須符合以下幾個條件：

轉讓資產與轉讓人分離，即轉讓資產已經在轉讓人的控制范圍之外，包括發生破產或其它被接收的情況。

受讓人可以無條件地將轉讓資產或資產中的獲利權進行抵押或再轉讓。如果受讓人是合格的特設交易載體，則該機構的收益人可以無條件擁有抵押或再轉讓該項資產的權利。實際上，滿足這項條件意味著受讓人獲得了資產的控制權。

轉讓人不再通過以下途徑保持對轉讓資產的有效控制：簽訂合約授權并強制轉讓人在到期日前回購或贖回轉讓資產。簽訂合約使得轉讓人有權回購或贖回在同類市場上不能輕易獲得的轉讓資產。

需要注意的是，利用金融合成分析法測試證券化業務是否涉及資產控制權的轉讓時，仍需要對證券化的合約安排體系進行細致的分析和辨別。即將整個證券化體系分解成若干相互獨立的合約組件，再按各組件的重要性進行判斷。判別的過程可歸納為下表。

在金融合成分析法下，更傾向于將證券化確認為銷售業務作表外處理，同時確認和計量新產生的金融工具或金融合約。

資產證券化帶來的會計報表合并

我國目前只是規定了一般經濟實體的合并范圍與合并標準，特殊目的實體的概念和針對特殊目的實體的合并標準從未涉及，而實際上我國現實經濟生活是存在這種經濟實體的。資產證券化結構設機構的出現，迫切需要這種合并標準的指導和規范。

資產證券化帶來的合并報表問題主要涉及的是在資產證券化過程中的特設交易機構是否與發起人進行財務報表合并。不論發起人與SPV各自原先的報表是將資產證券化交易確認為銷售還是融資，一旦SPV被認為是發起人的子公司，兩者間的交易就成為一個經濟實體內部的交易，就要進行合并。發起人原先期望的降低資產負債率、增加收入等結果在合并報表上就都不會實現了。

現行的合并理論與實務是以母公司對關聯公司活動的實際控制程度作為判斷合并與否的依據，而不是注重于法定持股比例的多少，凡是對關聯公司的經營活動和財務活動有控制權的都被列為合并范圍之列。當認為關系的本質是發起人控制SPV時，就會要求發起人合并SPV的報表。顯然，問題的實質在于判斷SPV是否屬于發起人的一個子公司，通常有以下三個判斷標準：SPV為發起人帶來的收益與發起人真實的子公司無實質性差異。發起人直接或間接地控制著SPV，并從SPV的凈資產中獲利。發起人擁有與這些利益相關的風險。只要符合其中一條，就可判斷SPV為子公司，將其納入合并更符合會計慣例。

資產證券化的稅收問題

資產證券化過程涉及的稅務費用相當龐大，這些稅務費用都會直接影響資產證券化的成本。在國外，一般為發行資產擔保證券這一特定目的而成立的SPV以及資產擔保證券購買人都能享受到一定的稅收優惠，以減輕證券化的成本。中國稅收制度并不完善，因此對證券化的制約相對較少。在資產證券化過程中，涉及到的稅收方面的問題，主要包括資產轉讓的稅收和各個證券化交易主體的所得稅處理兩方面。

資產支持證券融資收益的所得稅問題

對發起人而言,如果資產證券化符合銷售的條件,那么任何收益都可能被記入損益表內而必然繳納所得稅。實務中如果證券化產生了損失，稅務機關也不應該認為該資產的出售不在發起人的正常經營范圍以內，因而所產生的損失不能扣稅。因此，從稅收中性化的原則出發，證券化所帶來的任何收益或損失都應當作為計稅依據。

資產轉讓的營業稅、印花稅問題

如果資產證券化融資不被認定為真實銷售，這樣一種運作就無須繳納營業稅。如果資產證券化過程中，資產的轉讓被認定為真實銷售，一個必然的結果就是需要繳納營業稅。這樣資產證券化融資的成本必然會大大地高于其它融資方式的成本，使得資產證券化在實質上難于推行。

根據稅法，買賣合同和資產轉讓合同均需繳納印花稅。由于資產證券化交易涉及金額通常都十分巨大，即使以交易額的很小的比例來征收印花稅，也將是一個龐大的數字，從而極大地增加交易成本。

為了推動資產證券化業務在我國的開展，在其初始階段，國家可以考慮免征或減征營業稅和印花稅，以降低資產證券化的融資成本。

參考資料：

篇（10）

（1）商業銀行證券化過程中金融中介機構服務質量差，信用評級機構缺乏。由于我國商業銀行資產的證券化過程是一項涉及到銀行風險與收益的重大系統工程。就我國當前金融中介機構以及資產評估行業的發展現狀來看，我國的金融中介機構的服務質量不高，信用評級機構運作不規范，很難滿足我國當前商業銀行資產證券化對他們提出的要求。

（2）商業銀行證券發行機構的運作過程不規范。為了保證商業銀行證券化資產的價格能夠真實的反映出其客觀收益率以及安全性，為了最大限度的降低證券化資產的違約風險，就要提高商業銀行資產的公開性與透明度，從而保證其投資者能夠真實、及時、準確的掌握該證券發行部門的運營狀況，從而形成一個有效的價格形成機制；除此之外，還應當加強法律關于商業銀行證券化資產在債權追償方面的規范與約束，從而保證商業銀行證券化資產的持有者享有充分的債權收益索取權，以此來保證支持ABS的穩定以及投資者的確定性收益。

（3）有關銀行資產證券化現行的法律尚不完善。商業銀行資產的證券化在西方發達國家中已經發展的比較成熟了，我國在這一方面的現行法律不可避免的會存在一定的滯后性，從而為這種良好融資模式的進一步發展設置了法律上的發展障礙。由于我國商業銀行的資產證券化是一種金融創新，它在發展過程中將會涉及到證券、擔保以及非銀行金融機構等多個部門，而且是一個非常復雜的運行系統，如果缺乏良好的法律制度來規范相關利益者之間各種紛繁復雜的關系，就很難保證我國商業銀行資產證券化過程的良性運作，從而導致其操作風險的增加，并進一步引發更大范圍的金融危機。

（4）商業銀行資產證券化的外部環境需要培養。由于資產證券化是一種金融創新業務。除了需要有一個良好的法律環境以外，還需要在金融、基金、擔保、會計、稅收以及評估等多個行業范圍內構建起良好的發展環境，所以，為了實現我國商業銀行資產證券化的健康發展，應當構建起一整套適合我國國情的資產證券化外部環境，從而避免我國商業銀行資產的證券化淪落為一種新型的“圈錢”工具，從而導致證券化資產投資者的經濟利益。

（5）商業銀行資產證券化的監管體系不健全。我國的資本市場歷來受到國家的嚴格監管，不管是在發行股票方面，還是在發行企業債券方面，都必須獲得相關管理部門的批準。資產證券化作為資本市場的新型融資工具和手段，也面臨著如何進行監管的問題。由于我國商業銀行資產的資產證券化涉及到擔保、非銀行金融業務、法律、會計、稅收等多個因素的影響，單個的業務分工管理難以適應。所以必須建立起統一的監管以及協調機制。然而，我國目前尚未建立起對資產證券化進行監管以及協調的專門機構。缺乏相關的法律法規。規范我國證券市場的《證券法》也未將之納入管轄范圍。

二、積極推行資產證券化的政策建議

（1）建立健全資產證券化的一些相關法律法規。我國發展的資產證券化起步比較晚，應結合我國國內資本市場出臺一部資產證券化法規，在法制構建上提供完善的配套措施，進而奠定市場發展的長遠基礎。推行我國商業銀行信貸資產證券化，必須建立和完善相關金融制度和法律法規，為信貸資產證券化提供政策支持和法律依據。完善資產證券化的基礎，不僅有利于保護投資者的利益，也有利于整個市場公平、合理、有序的競爭環境的形成。

篇（11）

二、資產證券化網絡運作模型的構建

由于資產證券化是一項設計精巧的結構性融資活動，交易結構復雜，參與主體較多，運作程序繁瑣，因此資產證券化各參與組織可以看作復雜網絡組織的模塊化組織進行分析。

1.資產證券化網絡運作組織構成

原始債務人：在與原始權益人簽訂的債權債務合同中承擔債務的一方，債務人在資產證券化過程中主要是按照合同來履行義務。原始權益人（發起人）：在與原始債務人簽訂的債權債務合同中享有債權的一方。在資產證券化過程中，發起人把需要證券化的基礎資產出售給SPV，進而實現基礎資產的風險與收益的重組優化。特殊目的載體(SPV)：在資產證券化過程中，首先發起人將資產組合轉讓給獨立的中介機構，并由這家獨立的中介機構發行證券，最終達到融資的目的。SPV是介于發起人和投資者之間的中介機構，是資產支持證券的真正發行人。SPV是一個法律上的實體，可以采取信托、公司或者有限合伙的形式。服務商：它一般由發起人或發起人自己指定的銀行來承擔，對資產項目及其所產生的現金流進行監理和保管：負責收取這些資產到期的本金和利息，將其交付予受托人；對過期欠帳服務機構進行催收，確保資金及時、足額到位；定期向受托管理人和投資者提供有關特定資產組合的財務報告等。受托管理人：在資產證券化中，受托管理人主要是作為發行人的向投資者發行證券，并將權益資產的應收款轉給投資者，另外受托人需要將服務商提供的報告進行確認并轉交給投資者。其主要職責是：一是作為發行人的人向投資者發行證券；二是將權益資產的應收款轉給投資者，并且在款項沒有立即轉給投資者時，有責任對款項進行投資；三是受托人應對服務商提供的報告進行確認并轉給投資者。投資者：作為資產支持證券的最終購買者，主要有尋求長期投資機會的保險公司、養老基金和退休基金，需要分散經營風險的商業銀行以及謀求高于債券回報的安全投資機會的個人和機構投資者等。信用評級機構：在資產證券化交易過程中，信用評級機構的主要作用是對將要發行證券的風險與收益進行評價，并給出證券的信用等級，為投資者的投資決策提供合理、可靠的依據。國際上主要的信用評級機構除了標準普爾和穆迪外，還有惠譽、達夫菲爾普斯。信用增級機構：它主要是使一個投機級證券的信用等級提高到投資級，進而能夠進入到高級資本市場進行融資。一般信用增級機構包括：政府機構、保險公司、金融擔保公司、金融機構、大型企業的財務公司等。中介服務機構：它主要為資產證券化的融資提供各類業務指導、充當顧問，中介服務機構主要有會計師事務所、律師事務所、資產評估機構等。金融監管機構是指對金融證券市場進行監督管制的機構，如證監會、銀監會、保監會以及法律監管部門等。

2.資產證券化網絡運作模型構建

各模塊化組織間的如物質、信息、服務、資金等聯系，各結點與結點間的復雜關系一起構成資產證券化網絡運作系統，圖中原始債務人、發起人、特殊目的載體SPV、投資者是資產證券化網絡運作的核心運作主體，是必不可少的模塊化組組織；資產增級機構、資產評級機構、承銷商、服務商、委托管理人是運作過程中的中介服務機構，為核心運作主體提供信息、咨詢等服務，這幾個模塊化組織根據具體的情況可以被替代；證監會、銀監會、保監會以及法律監管部門等金融監管機構對資產證券化網絡運作過程進行監督管理，規范網絡運作市場，提高證券化交易效益。可以從以下幾個方面來理解資產證券化運作網絡：第一，資產證券化運作網絡是由具有決策能力的資產證券化運作參與組織結點以及結點之間的交易連結方式、信息溝通方式、服務方式等構成的具有網絡結構的整體系統。第二，每個結點之間的聯系、整個網絡的交易與運作以及相互遵守的協議規則在一定程度上影響到資產證券化網絡的運作績效。第三，資產證券化網絡能夠有效實現證券化交易目標，通過各組織結點之間信息服務、物質資金的傳遞與合作，達到降低交易風險、提高交易利潤的目的。資產證券化運作網絡可以看成是以降低交易風險、提高交易利潤為目標，證券化各運作參與組織結點之間相互聯系、相互監督、相互作用，其間進行著信息、服務、物質等傳遞與流動，通過雙向或多向的各種關系連接，構成的組織有機體。資產證券化運作網絡主要是在市場的推動下，在政府的引導監管下形成的，它的規模可大可小，而且動態變化，隨具體環境變化而變化。

三、資產證券化網絡運作組織特性分析

資產證券化運作網絡是證券化各參與組織結點之間相互聯系、相互監督下，通過雙向或多向的各種關系連接，構成的組織形式。從模塊化組織視角來看，資產證券化運作網絡是由多結點模塊組織構成的復雜網絡組織。

1.資產證券化網絡運作組織理論分析

關于資產證券化的網絡運作，我們從組織理論視角分析證券化網絡組織與結點組織的特性問題，不僅有利于證券化網絡運作整體的效率，而且有利于結點組織靈活應變能力的提高。根據Langlois的觀點，文章認為資產證券化的網絡運作具有雙重性目標，一方面資產證券化的網絡運作依靠與不同的結點組織相互合作與分享來降低風險，進而推動資產證券化的運作與交易；另一方面資產證券化運作網絡的各模塊化組織基于自身利益最大化，不斷提升自身競爭力，是相對獨立的交易組織實體。資產證券化運作網絡結點組織的雙重特性，使得網絡運作組織的整體目標與各結點組織的個體目標通常不一致。因此，我們需要建立資產證券化的網絡運作機制，從而協調資產證券化運作網絡的網絡組織整體性和模塊組織獨立性之間的矛盾，進而達到二者目標的辯證統一。但是，目前的組織理論無法協調資產證券化網絡運作組織的整體性達到最優與模塊化組織的局部性最優之間矛盾。因此，文章利用網絡整體性與模塊獨立性雙重性特征的思想，為具有異質性質的資產證券化網絡運作組織之間的合作交易運作提供了可能。

2.資產證券化網絡運作組織雙重特性分析

隨著網絡經濟以及知識經濟的發展，模塊化組織獨特的結構，使其在創造“新組合”或需求創造方面具有特殊的優勢。資產證券化網絡運作組織中的結點模塊本身是獨立的組織，但又與其他的各模塊組織進行相互作用，構成了證券化網絡運作組織的整體性與模塊組織獨立性的雙重特性。

（1）資產證券化網絡運作組織的網絡整體性

資產證券化的運作交易組織是由各個模塊組織共同作用而形成的復雜網絡組織。一方面，各個模塊組織要與運作網絡中的其他模塊組織相互作用與聯系，才能實現資產證券化交易的目標。離開了資產證券化運作網絡，不僅不能獲取網絡中的各種資源如信息、服務、資金等，證券化交易目標便不能實現。另一方面，資產證券化的運作網絡通過整合利用各個模塊組織的資源，促使資產證券化的復雜網絡組織實現耽擱組織不能實現的“涌現性”的價值效應，離開了運作過程中的各模塊組織，資產證券化的各運作主體便不成為網絡組織。因此資產證券化運作過程中的模塊組織是運作網絡組織的重要組成部分，具有網絡整體性的特性。

（2）資產證券化網絡運作組織的模塊獨立性

與一般的一體化組織相比，模塊化組織能夠調動內部各利益主體的積極性，進而創造更高的組織績效與價值。資產證券化的模塊化組織本身就是為減少交易風險、提高組織利潤的目標而努力的相對完整的利益主體。資產證券化的模塊化組織在參與證券化網絡整體的交易運作的同時，它也在為實現利益最大化而不斷努力。模塊化組織相對于資產證券化整體運作網絡組織來說，是其中的一部分，但對于其他模塊化組織，它卻是相對獨立的完整的主體。資產證券化運作網絡組織具有特殊性，運作網絡中的結點組織具有高度的異質性，他們在組織文化、組織目標、運營方式、績效標準等方面表現出不同的特性，因此運作網絡整體性目標與模塊組織目標可能存在不一致性，傳統的組織理論無法解決此問題，網絡組織中的結點模塊組織的雙重特性為該問題的解決提出了新的分析視角。

四、資產證券化網絡運作機制的設計

資產證券化網絡運作機制是在參與證券化交易運作過程中的各模塊化網絡組織相互作用、相互聯系運行和操作的原理和方法。資產證券化交易參與主體較多，交易運作結構復雜，我們對資產證券化的網絡運作機制將從利益分配機制、監管擔保機制、風險分擔機制以及激勵約束機制四個機制進行深入分析。

1.利益分配機制

利益分配機制是資產證券化交易運作的原動力。在資產證券化的交易運作過程中，運作參與組織的各自利益目標并不一致，如果利益分配機制設計不當，很可能導致運作組織的個體利益偏離整個運作網絡的整體利益的方向。因此，資產證券化的利益分配機制設計的目標，就是在確保運作網絡整體利益最大化并合理保障各個運作參與組織的個體利益的條件下，盡可能地減少運作組織的個體利益方向偏離的程度。資產證券化運作參與組織是建立在共同的利益基礎之上，整個運作網絡要得到健康的發展，需要平衡每個參與組織付出與收益的比例。因此一般按照平等互利、風險與利益相匹配、公平兼顧效率等原則進行利益分配機制的構建。利益分配是資產證券化的整個運作流通過程中的，各參與主體的所獲得的利益之比。在整個資產證券化運作交易過程中由兩個步驟組成：一是由原始債權人將原始債務人的債務資產出售給證券化機構；二是由證券化機構對債務資產進行一系列的重組后，發行證券，使投資者進行購買。因此，在這兩個步驟中，完成了各參與組織的利益分配和風險分散。按照我國資產證券化運作機制構建的市場基礎，資產證券化運作過程中的利益分配主體主要包括原始債務人、原始債權人和資本市場上的投資者。資產證券化融資工具不僅為原始債務人和原始債權人提供了充裕的資金來源，而且為原始債權人降低了一些風險。原始債務人和原始權益人的利益主要來自本金、利息以及利率差價帶來的收益。針對原始債務人和原始債權人的利益問題，主要是通過降低貸款利率、放寬借貸條件等方法來擴大享受這種利益的利益主體的范圍，以保證原始債務人和權益人的利益能夠得到維持；投資者主要的利益來源是資產的增值部分以及利率差價帶來收益，針對投資者的利益分配問題，主要是通過提高資本投資率、健全資本市場、利率市場化等方法來提高資本投資者的積極性，保證資產證券化的正常運作；作為非利益主體的其他中介服務機構主要是利益服務費用的獲取。

2.風險分擔機制

資產證券化的風險分擔機制主要是橫向風險分擔機制。橫向風險分擔機制主要是借助投資、借貸等以及應用各種金融工具，進而將投資中的各種風險進行重新配置轉移，最終實現“高風險高收益，低風險低收益”。橫向風險分擔可以規避非系統性風險，通過投資者持有多種資產組合來實現。資產證券化過程中產生的風險通過在各個證券化市場的參與主體之間進行轉移和配置，最終實現風險的有效分擔。要實現風險有效分擔必須做到：證券化過程中產生風險的相關信息需要在市場參與主體之間進行充分暴露和揭示；資產組合中的資產價格需要低相關性；投資者必須是成熟且理性的，如果證券化市場的投資者具有較為成熟的投資行為與心理，并且對證券化過程中產生的風險具有正確的認知，就不會有過強的投機行為；證券化市場的金融監管必須充分有效等。風險分擔機制是資產證券化運作的內在推動力，由于在資產證券化交易過程中存在著信息不完全、信息不對稱、道德風險、投機行為和不確定性等因素，因此風險性較大。然而通過資產證券化風險可以在市場各參與主體之間進行轉移和重新配置，過程如下：風險有效分擔的前提下，基礎資產質量有保證下，基礎資產風險轉移到SPV證券發行人；經由信用評級和信用增級機構對SPV證券發行人的資產組合進行信用評級與增級，資產組合存在的風險轉移給投資者，實現風險有效分擔。

3.監管擔保機制

資產證券化整體運作績效的提高，必須在科學有效的監管擔保機制下才能取得。資產證券化網絡運作是由原始債務人、原始債權人、投資者、中介服務機構和政府的行政監管部門等共同構成的開放的網絡運作系統，是極其復雜的多方博弈的世界。由此可見，資產證券化市場的高效運行離不開有效的監管擔保機制。資產證券化的監管擔保機制是指證券化網絡運作過程中，監管擔保各機構中對證券化運作參與組織通過制度安排相互影響、相互協調，共同發揮作用。監管擔保機制是資產證券化運作的重要一環，對于資產證券化的正常運作具有重要作用。該機制包括監督機制和擔保機制。監督機制用來監督資產證券化運作過程的越軌行為，保障交易主體的合法權益及運作的正常進行，它由法律部門、證監會、銀監會、保監會等政府管理部門監督和財務審計等行業協會監督組成。擔保機制主要是降低資產證券化運作的可控風險，保證資產證券化正常運作，它包括政府部門擔保、商業保險公司以及經營組織機構三重擔保體系。監管擔保機制是資產證券化交易市場正常運作的關鍵環節之一，而我國尚沒有較為成熟的監管機制，因此針對資產證券化網絡運作機制的監管擔保機制有如下思考：應結合我國資產證券化運作市場監管擔保現狀，借鑒國外立法經驗，建立科學合理的監管擔保法律規范體系；應以強化功能監管和市場約束為導向，明確我國三類機構（證監會、銀監會、保監會為主導的政府管理部門監管和由行業協會及交易所負責的自律監管）的監管職責以及政府部門擔保、商業保險公司以及經營組織機構三重擔保機構的職責；建立資產證券化監管擔保信息中心，統一開發證券業監管的操作系統，來取代落后的用手工操作的監管擔保工具，以實現統一管理、信息共享、降低監管擔保成本和提高監管擔保效率，同時加快資產證券化監管擔保的電子網絡建設，實現運作交易過程的監管擔保網絡化，增強服務功能和提高監管擔保水平；為增加資產證券化監管擔保的透明度，我國還應盡快構建證券化信息披露制度的框架等。

4.激勵約束機制

激勵約束機制，即激勵約束主體根據組織目標、人的行為規律，通過各種方式，去激發企業和人的動力，使企業和人有一股內在的動力，迸發出積極性、主動性和創造性，同時規范企業和人的行為，朝著激勵主體所期望的目標前進。激勵約束機制是資產證券化在運作交易過程中為實現整體目標效益最大化，進而達到個體利益最大化而設計的機制。激勵約束機制主要針對資產證券化各個交易主體的共同目標，分析各交易主體采取積極行為的誘導因素集，從行為導向制度、行為幅度制度、行為時空制度及行為歸化制度等方面構建一套具有法律、行政效力和道德約束力的激勵約束制度體系，以導向、規范和制約資產證券化運作過程中各交易主體的行為，使交易主體的個體目標與資產證券化交易運作的共同目標達到最大程度的和諧一致，來實現整體利益最大化和個體利益最大化的統一。