目前國內經濟形勢大全11篇

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篇（1）

目前政府實行的價格政策，扭曲了包括石油在內的各種生產要素的價格，在一定程度上降低了經濟運行效率，阻礙了我國經濟轉型的速度。日前，著名經濟學家、國務院發展研究中心研究員吳敬璉在“上海論壇2008”上表達了上述觀點，并建議，要素價格的形成應由行政定價主導轉向市場化定價。

他認為，中國現在已步入人均2000到3000美元的新發展階段。中國面臨著一系列的嚴峻挑戰，需要實現經濟發展模式的轉型。中國過去經濟發展模式的特點，是由要素投入和出口需求驅動的。這種增長方式曾有效地支持了中國經濟的超常、高速度增長。但是一些問題在近年來逐步顯現。

從要素投入驅動角度看，原有增長模式面臨三方面挑戰：首先，因為大量的土地和自然資源的投入，造成了資源的短缺和環境的破壞；其次，由于資本要素的超常投入，引發了投資和消費的失衡；最后，原來的超高速增長是靠大量的勞動投入實現的。

從出口需求驅動的角度看，中國近年出現了東亞那些采用出口導向政策的國家和地區曾出現過的類似問題，即出口企業、出口產業技術水平低，主要是從事一些低附加值的加工，然后又因為數量擴張造成和貿易對象國的摩擦加劇。同時，外匯存量大量增加，本國貨幣升值壓力凸現。由于大量收購外幣，造成了本幣超發和流動性泛濫，以致引起資產價格和CPI的上漲，也就是資產泡沫的形成和通貨膨脹。這些問題迫使我國必須盡快從要素投入和出口需求驅動轉向技術進步和效率提高驅動。

厲以寧

地震不會阻礙中國經濟

日前，著名經濟學家厲以寧在澳門出席中非民營企業合作論壇時表示，目前國內經濟形勢整體上還是好的，四川地震只是發生在局部，不會影響整個中國經濟發展的趨勢，而且空前的凝聚力對經濟是一種巨大的推動力。

他預計，在今后20年到30年內，中國經濟還將保持7%左右的快速增長。“很多人認為奧運會結束后中國經濟增長速度將大大放緩，但我不認同。”目前中國總的經濟形勢是好的，今年還能保持9%~10%的增長速度，“中國仍為成長中的經濟”。

篇（2）

特別是去年地方政府普遍換屆，各地的經濟數據一定會與中央保持一致。而只要政績考核的方式不改變，新一屆地方政府因政績沖動而導致的固定資產投資大上快上就不可避免。這幾年，盡管出臺的宏觀調控政策很多，但并沒有從根本上改變固定資產投資過快的根源。

首先，從這幾年來經濟增長的動力源來看，基本上是房地產快速投資及城市化快速增長的結果。盡管幾年來的房地產宏觀調控對該行業的快速增長有一定程度的遏制，但是由于房價飆升、房地產業能夠在短期內拉動GDP增長、房地產涉及到復雜的利益關系（特別是地方政府某些官員的直接利益）、政府對房地產宏觀調控手段行政化等原因，使得房地產開發投資增長越調控增長越快。比如，去年房地產開發投資增長要高于2005年四個多百分點。尤其是二線城市，宏觀調控差異性反而成了這些地方房地產市場大上快上的理由。比如，去年中西部地區房地產開發投資增長在33%以上，有些城市則會超過或接近50%。中部不少城市為了短期內快速擴張，或是把幾個周邊城市圈起來，或是把重新圈定地方形成新城。在這樣一股投資熱潮下，不少二線城市房地產市場快速發展。房地產投資快速增長，固定資產投資要想回落是不可能的。

同時，對于北京、上海、深圳、廣州這樣的特大城市來說，房地產開發投資在固定資產投資中的比重及增長幅度仍然不減當年。去年，北京房地產開發投資就占整個社會固定資產投資50%。從去年銀行信貸資金的快速增長，就可以看出房地產投資增長的速度。比如，去年房地產開發投資的資金由年初的增長20%上升到1-11月份29.8%，增加近10個百分點；銀行信貸資金1-11月份增長44.9%，是去年1-11月份16.5%的近3倍；利用外資由年初的-15.6%增長到1-11月份41.1%，引入總量由年初23.5億上升到313.6億元。

可以說，大量的資金涌入房地產市場，房地產固定資產投資不可能下降。而房地產與50多個產業相關聯，再加上房地產業生產的周期性長，只要房地產開發投資增長不調整，新一輪的投資反彈隨時都會發生。

其次，國內銀行體系的流動性過剩是目前國內宏觀調控的重點與難點。而流動性過剩的最直接原因是國有銀行股份制改造上市后可貸資金瞬間上升。新增4萬億以上的可貸資金遠遠大于去年國內銀行新增貸款。經過股份制改造后的國有銀行盡管在某種程度仍然會受一些行政方式約束，但是這些國有銀行商業化沖動、信貸規模的擴張仍然會成為其行為最大的動力。特別是行政管制拉大了存貸款的利差水平，更是強化了國內銀行信貸規模快速擴張之動力。也就是說，一方面國內商業銀行手中持有巨額的可貸資金，而為這些可貸資金尋找出路又是國內每一家銀行業績所在；另一方面，只要把可貸資金貸出去銀行就可盈利。可以說，國內商業銀行的信貸擴張不僅是其主要的贏利模式，也是它們規避短期風險最好的方式。從貸款的期限結構來看，國內銀行貸款明顯呈中長期化，商業銀行只要把錢貸出去，無論是對銀行還是對信貸員來說，短期的銀行信貸風險自然會小。正是在這樣背景下，國內銀行的信貸擴張無所不在，無時不有。比如，建設銀行、中國銀行2005年在香港一上市，去年一季度的信貸就立即快速增長。建行去年一季度信貸增長2487億，占去年前11個月的67%。

還有，信貸利率在政府的管制下完全處于過低的水平上。目前國內公認的國內企業投資回報率在15%以上，但是銀行個人一年期存款利率在2.52%。按理說，在市場經濟中，只有平均回報率而沒有超額回報率，無論是不同的行業之間還是不同的要素之間都是如此。但是，在中國的市場經濟中，不同的要素回報率則相差懸殊。國內企業的投資回報率是居民存款回報的6倍。在這種情況下，企業豈能不千方百計地從銀行獲得信貸資金？因為，只要能夠從銀行借到錢就是一份利。加上銀行有盡量擴大信貸資金的動機，銀行信貸規模擴張是不可避免的。當大量的銀行資金從銀行體系流出，或是流入隱蔽的資本市場，或是流向實體經濟，固定資產投資反彈也就隨時會發生。

篇（3）

一年前，美聯儲的賣出短債買進長債行為曾被認為已經是“隱性QE5”，但是當時的扭曲操作與此次QE3還存在著一定差異。美聯儲公布的本次購買抵押貸款支持證券計劃沒有說明購買的期限，這與之前QE1和QE2不同，其實這次表明美聯儲下了決心會—直采取寬松的貨幣政策直到國內經濟好轉。美聯儲的態度會強化國際市場上美元的貶值預期，這可促進美國出口，提升本國制造業的競爭力。

美聯儲和日本央行都希望通過QE促進本國經濟走出衰退，以防止市場流動性不足，經濟體內生增長的力量不夠所導致的風險，但美國的愿望能實現嗎？從傳導路徑上看，我們認為QE3不太可能短期內幫助美國經濟轉向復蘇，QE3的目的是為了把企業的借貸融資成本降低，以此來刺激信貸資金流向實體經濟。但問題是美國現在借貸融資成本本身就不高，即使再往下降也未必能刺激出更多的貸款需求，因此QE3給企業家提供的投資動機有限。

美國強勢推出QE3帶動了全球的流動性泛濫，這間接地會推高大宗商品價格，將市場對于未來的資產回報和價格走勢的預期進行強烈扭轉。

這對中國最大的風險是有可能使中國貿易條件出現明顯惡化。當然，目前中國經濟環境與QE1、QE2推出時所處的經濟周期有很大不同，中國本身對于大宗商品的需求不如以前大，QE3對大宗商品價格的推動力要小很多，如果只是單純金融市場上的換手和炒作，本次QE3可能不會如之前兩輪QE能持續半年之久。

針對美國的QE3，中國會如何應對呢？今年，中國人民銀行副行長胡曉煉代表中國央行首度參加在美國杰克霍爾舉行的全球央行行長會議。這表明中國央行開始重視本國貨幣政策和其它國家的貨幣政策之間互相影響，但由于人民幣不能自由浮動與資本項目的未完全放開，中國的貸幣政策在全球還是相對獨立的。但站在全球貨幣流動性的角度來制定本國貸幣政策已經成了全球央行的共識。

今年上半年為了保證經濟增長，中國央行兩次降息似乎釋放出適當寬松的信號，但是短期之內在歐洲央行的直接貨幣交易（outright monetary trarlsaction，簡稱OMT）和美國的QE3之后，中國貨幣政策短期內轉向寬松的可能性不大，其原因有四個：

第一，我國經濟增速下滑的情況并未出現嚴重惡化。我國雖然從去年下半年以來出現了較明顯的增速放緩跡象，但與2008年第4季度相比，經濟形勢并非在短時間內急劇惡化，而且最近1—2個季度以來增長逐漸趨穩。

第二，從就業的情況來看，尚未出現大規模的民工返鄉潮或企業普遍裁員現象。因此政策放松的急迫性尚不明顯。

第三，雖然目前通脹壓力較低，央行仍擔心未來物價上升，特別是食品價格上升所帶來的影響。從8月初以來，以大豆和玉米價格上揚為背景的豬肉價格反彈仍在持續，不免令人擔心“豬周期”回歸后貨幣政策空間可能被進一步擠壓。

最后，從央行近期的數據看，社會融資總額和人民幣貸款規模同比高速增長，這是中國在此前連續三年實施適當寬松的貨幣政策的結果。政府也擔心市場上太多的貸幣會對未來經濟發展形成掣肘，央行更擔心如果再有一輪刺激政策國內的通脹會大幅上升。

另外，QE3的出臺不會刺激更多的熱錢涌入中國，中國目前的經濟環境與QE1、QE2時期有很大區別，首先經濟發展還有很大不確定性，其次目前的股市與樓市等投資熱情不高，熱錢進入沒有適合的投資渠道。雖然短期人民幣利差會高于其它國家尤其是美元，但這些不足以構成較大吸引力。

針對當前的國際國內環境，中國經濟調整應向何處去？

從經濟增速來看，盡管目前國內的工業生產增加值和GDP增速與2008年很接近，但是形勢與2008年有很大區別，2008年中國經濟在第四季度出現了“斷崖式”的下跌，現在的經濟是慢慢的放緩，比如現在的PMI指數是連續11個月在50%以下，而2008年是在最后幾個月突然掉下去的。

從市場的感受來看，今年更類似于“溫水煮青蛙”，市場不會因為突然從高位下跌太痛苦，并且有了2008年的經驗，很多企業不敢大幅裁員，防止未來政府出臺經濟刺激計劃而無工可用。

目前國內經濟缺少增長動力既有周期性也有結構性原因。從周期性來說，國家做一些逆周期調節的政策是，必要的，這會向市場釋放積極的信號，但逆周期調整政策猶豫了9個月之久也不見出臺。

篇（4）

一、經濟結構失衡，國內產能過剩

長期以來，我國的經濟增長主要是依靠投資和外需拉動。不可否認，投資和出口對于我國的經濟增長作出了重要的貢獻，但是，我們也應該看到這種經濟增長方式是不可持續的，而且蘊藏了一些隱患。

首先，依賴投資拉動經濟，引起消費與投資失衡，國內產能過剩。目前國內產能過剩是傳統產業產能過剩和新興產業產能過剩并存。一方面是大量社會資金不斷流入房地產業、鋼鐵、水泥、汽車和能源等傳統產業，導致產能過度擴張；另一方面是一些新興產業的備受追捧，大批企業缺乏有序規劃和論證設計就紛紛上馬，如風電、太陽能發電、多晶硅等新興行業不斷出現重復建設的問題。這些超級產能背后的產業很多都涉及到社會經濟的各個核心部門。因此，投資結構的不合理引發的產能過剩，將對宏觀經濟的平穩運行產生不利影響。

其次，經濟增長高度依賴于外需拉動，國內經濟增長易受國際市場影響。近年來，我國外貿依存度節節攀高，但是我國出口的依然主要是附加值較低的勞動密集型產品，為了穩定外部需求促進內部增長，實際上我國一直是以低估人民幣幣值、壓低勞動力價格為代價的。因此，雖然出口企業，特別是一些勞動密集型的中小型企業，吸納勞動力多、就業面廣，但是利潤利潤空間小、抗風險能力較弱、經營面臨較大壓力，很容易出現“國際市場一咳嗽，國內經濟就感冒”的狀況。

最后，產能過剩與外貿依存度過高的問題交織在一起困擾著中國經濟。我們寄經濟增長之希望于出口和投資拉動，使得政府的投資行為在促進經濟增長的過程中顯得尤為重要，特別是當國外經濟動蕩、出口環境惡化時，便形成了中國獨特現象：危機前用外貿，危機來用宏調。但是，針對國外經濟危機，政府每一次“救急”都會一方面阻礙落后產能的淘汰，另一方面導致國有經濟的非理性介入，進一步形成過剩產能。

二、轉變經濟增長方式是我國持續發展必由之路

消費作為最終需求，在社會經濟生活中的地位是決定性的。生產的產品只有最終被消費，實現了“驚險的跳躍”，整個生產過程才算完成，社會再生產也才能順利進行。投資消費是對中間產品的消費，雖然在短期內能形成需求刺激經濟，但是，投資也是整個社會生產過程的啟動環節，最終還是需要通過消費的檢驗。如果投資與消費不能協調發展，那么投資形成的產品將不能被消費環節所接受，就會出現所謂的重復建設、產能過剩。

不僅投資與消費要相匹配，而且消費也應該內外需協調。強調外需固然可以彌補內需不足的問題，但過度依賴外需會使國內經濟受制于國際市場。一旦出口受到影響，則對國內經濟的沖擊就會一波接一波地接踵而來。而且，過度依賴外需不利于提高國內人民生活水平、讓廣大人民群眾共享經濟發展成果。

要實現社會再生產的順暢進行和經濟的可持續協調發展，就必須投資增長與消費增長相匹配、國內消費與國外需求相協調。因此，轉變經濟增長方式是我國實現經濟長期穩定增長的必由之路。

三、國際經濟危機倒逼我國經濟增長方式轉型

國際金融危機的爆發后，世界經濟增長動力不足，特別是歐洲經濟目前尚處于衰退邊緣，加之人民幣兌美元和歐元的匯率不斷升值，使得國際市場需求持續疲軟。雖然目前國內經濟企穩向好，但這主要是由政府投資拉動的。政府投資固然可救一時之急，但也是造成中國產能過剩問題難以根治的直接原因。自2008年美國次貸危機爆發以來，中國的產能過剩高峰已漸次出現。而且，這次經濟危機引起的外部市場的萎縮不僅是短期的，更有可能是中長期的，因此，我們要清醒認識當前經濟形勢的嚴峻性和復雜性，經濟能否持續回升不能依靠政府的持續投入。

事實上，歐美債務危機為中國加速經濟轉型提供了倒逼的壓力：歐美的債務動蕩促使中國經濟加速擴大內需。內憂外患之下，擴大內需勢必成為我國經濟又好又快發展的戰略性問題。雖然解決內需不足非一日之功，但是我們必須以這次國際經濟危機為契機，采取措施促進經濟增長方式根本轉變。

四、經濟結構調整是重點

針對當前嚴峻復雜的國內外環境，中國必須將經濟結構調整作為加快經濟發展方式轉變的重要途徑和主要內容。首先，加快產業結構優化升級步伐。當前，歐美等發達國家債務問題嚴重，經濟前景黯淡，使其輸出技術設備的內在要求趨于加大，我國應抓住機遇，促進裝備制造業為主的重加工業轉型升級。其次，拉動經濟增長要以內需為主，內外結合。我國應著力調整內需外需結構，加快形成內需為主和積極利用外需共同拉動經濟增長的格局，使中國經濟向更加均衡的發展方式轉變。最后，擴大內需要更多的依靠消費拉動。國內需求是拉動一國經濟增長的根本動力，但是我們應看到目前我國國內投資增長較快、產能相對過剩的問題。所以，今后擴大內需主要是更多的依靠消費拉動。

五、優化收入分配是出路

內需不足，根本原因在于收入分配的兩極分化。目前，中國的基尼系數已經高達0.45以上，分配嚴重不均等。因而，要擴大內需，促進居民消費增長就要優化收入分配，解決居民無錢可花和有錢不敢花的困境。

首先，我國收入差距的大部分形成于初次分配領域，因此，要優化收入分配就必須深化收入分配制度改革，整頓和規范初次分配秩序。逐步提高居民收入在國民收入中的比重，提高勞動者報酬在初次分配中的比重，縮小城鄉、地區間的收入差距。

其次，完善收入再分配機制。目前，普通居民的消費預期過于沉重，無論是生老病死、房屋購置、孩子教育等，都對其他的消費產生了巨大的擠出效應。社保體系尚未完善，教育、住房、醫療等缺乏充分保障，這些都成為老百姓不敢花錢的關鍵原因。因此，擴大內需還需要我們進一步完善再分配機制，加強社會保障，讓居民有錢敢花。

參考文獻：

篇（5）

一、引言

2015年11月30日，國際貨幣基金組織（IMF）執董會批準人民幣加入特別提款權（SDR）貨幣籃子，標志著人民幣成為第一個被納入SDR籃子的新興市場國家貨幣，這是人民幣國際化的里程碑，也意味著股災后強勢推出的“811”匯改初見成效。然而，匯改的代價也是沉重的，多年來穩如磐石的人民幣匯率陷入了飄搖動蕩的迷局，而隨后國內金融市場的反應更是出乎意料；先是國內資本市場陷入了數十年不遇的股災，且影響持續至今；與之相隨，人民幣離岸在岸價差擴大，持續貶值，已突破了近年來最大貶值幅度（具體見圖1），央行被迫出售外匯儲備來支撐人民幣，僅8月當月就消耗939億美元外儲。我國資本市場元氣大傷，金融市場恐慌不安，投資者損失慘重。

然而，事實表明，“811”匯改并非此次股災的“始作俑者”，資本市場自6月12日開始持續下跌，短期資本自2014年第二季度開始就呈現持續凈流出狀態，過去5個季度累計流出規模高達5200億美元（具體見圖2），且持續凈流出狀態目前仍在持續，央行被迫采取暫停人民幣合格境內投資者（RQDH）離岸投資計劃配額申請、暫停向離岸行跨境融資、暫停外資行跨境業務、征收遠期售匯業務風險準備金等措施來制約資本外流。據業內人士分析，引發此次股災最直接的原因是證監會限定了清理配資的最后期限，股市熱錢紛紛逃離；另外，人民幣貶值壓力和美聯儲加息政策放大了短期資本外逃規模，引發國內市場流動性不足。

有學者認為，“811”匯改和股市配資清理均是為人民幣沖刺SDR做政策準備，相較于成功加入SDR所帶來的利好，資本市場受挫、投資者承受一點損失是無可否非的。但不可否認的是，除投資者損失慘重外，人民幣貶值仍在持續，證監會陷入了“拯救股市”還是“繼續清查”的兩難選擇，人民銀行面臨著“支撐人民幣”還是“允許資金外流”的雙重困境，國外投資者及媒體不時有看空中國的聲音發出，我國宏觀形勢進入了撲朔迷離的狀態。那么，到底哪些因素影響了資本流動？大規模的資本流動會對我國金融市場及經濟安全帶來多大的危害？“811”匯改是否加劇了我國資本外逃規模，其時機選擇是否有待商榷？我國金融改革政策到底該如何選擇？市場開放后我國該如何應對更大的國際資本流動沖擊，如何進行風險防控？這些問題不僅關系我國金融市場秩序以及宏觀經濟安全，也是我國由“金融大國”向“金融強國”邁進過程中不可避免的挑戰，更是新興市場國家融入國際金融體系中必須要解決的關鍵問題。

本文分析國際資本流動對我國金融經濟秩序帶來的直接影響和潛在影響，并追根究源，以2005年匯改和2015年匯改兩個時間節點來研究匯改前后影響我國資本流動因素的差異，結合現實案例“股災、資本流動、‘811’匯改之間的關系”來探討我國相關金融改革政策的時間窗口選擇。這不僅有利于系統性金融風險的防范，有助于維護我國金融市場秩序及經濟安全，更能為金融改革政策的適時推出提供相應的決策參考，具有重大的理論價值和現實意義。

二、資本流動對我國經濟金融秩序的影響分析

新興經濟體在發展過程中總伴隨著大規模的資本流動，我國也不例外。由圖2可知，2005年匯改之后，人民幣升值預期不斷強化，且隨著次貸危機后美、歐兩大經濟體量化寬松政策的實施，中國以持續較高的經濟增長率吸引著國際資本的流入。然而，隨著我國經濟發展進入新常態、經濟增長速度放緩以及受美聯儲加息的影響，自2014年第二季度開始，我國資本凈流出規模持續擴大，國內不少行業開始出現流動性危機，大規模的資本流入、流出波動勢必會對我國經濟金融活動各方面造成影響。

（一）影響國內貨幣供給及經濟增長

截至2014年，我國國際收支一直維持“雙順差”局面，外匯儲備余額持續上漲。在貨幣乘數作用下，外匯占款通過影響基礎貨幣帶動國內貨幣供應量的變化，進而影響國內物價水平，干擾貨幣政策的有效性；同時央行因為外匯儲備增加而要采取“對沖”操作，通過減少國內信貸總量來緩解資產總額壓力，高強度的“對沖”操作勢必會影響國內信貸額度，進而牽制國內經濟增長速度。

（二）影響匯率政策及國家財富

當短期資本流動的規模和速度達到一定程度后便會對一國匯率產生強烈沖擊。由圖1、圖2可知，自2005年匯改后，由于我國經濟形勢向好加上人民幣升值預期，國內資本總體上呈現流入狀態，且在2013年年末人民幣跨境交易政策推出后達到流入高峰；然而，2014年第二季度后，資本持續凈流出，人民幣面臨貶值壓力，央行為保持人民幣匯率的穩定，不得不拋售外匯儲備來拉升人民幣匯率，外儲余額已由2014年6月的3.99萬億美元下降至2015年11月的3.43萬億元，創下有記錄以來最長的連續下降時間。路透社調查稱，由于資本外流導致中國龐大的外匯儲備規模正以每年5000億美元左右的速度縮減，造成我國國家財富的大量損耗。

（三）影響國內資產價格

隨著人民幣匯率的升值，國際熱錢大量涌入我國，流向高收益行業（如房地產）或虛擬市場（股市），坐享貨幣升值和資本利得的雙重收益。然而，大量涌入的資本一方面拉升了國內經濟泡沫，另一方面也扭曲了國內資產價格（Kim and Yong于2011年以亞洲新興經濟體為樣本，也得出了類似的結論）。而一旦國內經濟形勢逆轉，該部分資本爭相逃離，國內泡沫破滅，資產價格下跌，后果不堪設想。日本經濟“蕭條的十年”便是最好的例證。

（四）影響宏觀經濟安全

王擎、趙進文、易順等均認為國際熱錢的大進大出會對我國資產價格和匯率造成極大的影響和沖擊，乃至破壞正常的市場秩序，影響我國金融市場的安全和穩定。具體而言，大規模資本流入會導致流入國資產價格上升、本幣升值、宏觀經濟過熱，而此后由于經濟形勢改變而發生的流入中斷或逆轉，將導致資本流入國價格泡沫破滅、本幣貶值甚至貨幣危機，影響國內宏觀經濟安全。經濟學家吳敬璉也認為股災的很大一部分原因在于股市資金流動性寬松且進出頻繁，以致后來資金撤離、泡沫破滅，對我國金融秩序及經濟穩定帶來了巨大影響。

綜上所述，資本波動對我國經濟金融秩序造成的影響頗大（綜合影響見圖3），既有直接影響（貨幣供應量、匯率、資產價格），也有潛在影響（國內物價、經濟增速、國家財富、經濟安全）。然而，不可否認的是，在我國經濟飛速增長的階段，來自海外的資本支持功不可沒，且我國利用外資的政策將會持續下去。那么，如何在利用流入資本的同時控制其流動風險，需要追根溯源的研究資本流動的影響因素，從源頭上把控資本波動風險，降低其對國內宏觀經濟的負面影響，保障國內金融秩序的穩定。

三、匯改及其他因素對資本流動影響的實證檢驗

（一）變量的選取及檢驗

1.資本流動變量選取。國際資本的流動性與期限有明顯的正相關關系，期限越短，資本流動性越強，且短期資本流動與一國宏觀經濟狀況和金融市場波動關系最為密切。由于我國尚未正式公布短期資本流動的月度數據，學者對其定義也莫衷一是，Lu and Zhi采用“中央銀行外匯資產月度增量+商業銀行外匯資產月度增量一月度貨物貿易順差一月度實際利用FDI規模”來測算短期資本流動規模；張明、肖立晟又定義“短期資本流動規模=國際收支表中金融賬戶余額-直接投資項目余額”；目前較為認可的一種方法是“短期資本流動規模=月度外匯占款增量-月度貨物貿易順差一月度實際利用FDI規模”，本文即采用此方法，因我國自1999年末才公布外匯占款月度數據，因此數據時間序列選自2000年1月-2015年11月。

2.影響因素選取。Fernandez-Arias、Forbes、IM（2011）F將影響國際資本流動的因素分為驅動因素和拉動因素兩大類，推動因素是指資本供給層面的、全球性的影響因素，而拉動因素是指資本需求層面的、特定國家內的影響因素。Milesi-Ferretti、Tille研究發現市場預期和信心是影響國際資本流動的主要驅動因素，國際資本流入規模與新興市場國家的金融、宏觀經濟狀況密切相關。張明、譚小芬認為中國經濟增長率、通貨膨脹率、人民幣利率、股票價格指數、房地產價格、人民幣信貸增量、人民幣升值預期等是短期資本流入最主要的驅動因素。孫濤、張曉晶也曾證實過市場預期、突發事件對短期資本流動的影響。Calvo et a1.、Chuhan et a1.重點強調了美國金融市場利率以及美國宏觀經濟波動對新興市場國家資本流動的影響；劉莉亞、程天笑等對此進行了再次驗證。

在借鑒國內外學者研究的基礎之上，選取影響因素如表1所示。

3.時間序列選擇。為檢驗匯改對資本波動的影響，將時間區間劃分為2000年1月-2015年6月、2005年7月-2015年8月、2015年9月至11月三個區間，第三區間因數據限制無法進行建模，遂以第二區間數據模擬，模擬值與真實值之間的差距能在一定程度上反映“811”匯改的影響。

4.變量的檢驗。為避免因為時間序列的非平穩性而造成的偽回歸現象，對各變量序列進行平穩性檢驗，方法為ADF單位根檢驗，滯后階數依據SIC準則確定。結果顯示：第一區間內，AI在10%的置信水平下平穩，AIDV在5%的置信水平下平穩，其余變量均在1%的置信水平下平穩；第二區間內，AI、AIDV在10%的置信水平下平穩，SCF在5%的置信水平下平穩，其余變量均在1%的置信水平下平穩。總之，所有變量在各自區間內均滿足10%的置信水平下平穩，滿足基本建模要求。為檢驗變量之間是否存在長期穩定關系，對變量序列進行協整檢驗，方法為Johansen協整檢驗。結果顯示，變量在各自區間內均存在不止一個協整向量，說明變量之間存在長期均衡關系，可對其進行下一步建模。

（二）模型選擇及構建

1.構建VAR模型。向量自回歸（VAR）模型由Sims于1980年提出，其采用多方程聯立的形式，將所有變量都看做內生變量，每個解釋變量都對自身及其他被解釋變量的若干滯后值進行回歸，以此來估計所有變量間的動態關系。含有n個變量滯后階數k的VAR模型表達式為：Y1=α+Ⅱ1Yt-1+Ⅱ2Yt-2+…+ⅡkYt-k+μt。其中，Yt為n×1階時間序列列向量，α為n×1階常數項列向量，Ⅱ1，Ⅱ2，…，Ⅱk均為n×n階參數矩陣，μ～IID（0，Ω）是n×1階隨機誤差列向量。根據前文理論分析，建立短期資本流動影響因素VAR方程組如下：

利用eviews7.0軟件對短期資本流動VAR模型進行估計，滯后階數k的選擇根據AIC最小原則確定。結果顯示：在第一區間滯后3階的VAR模型中，上證綜指波動率R28=0.392476，標普500指數波動率R29=0.319659，擬合系數過低，遂將其剔除；再次進行VAR模型擬合，得到穩定的滯后3階VAR模型，模型穩定性檢驗見圖4。在第二區間滯后4階的VAR模型估計中，國內通貨膨脹率R25=0.460106、新增外匯儲備R27=o.385580、上證綜指波動率R28=0.326596、標普500指數波動率R29=0.413741均不顯著，遂逐步將其剔除；再次進行VAR模型擬合，得到穩定的滯后5階VAR模型，模型穩定性檢驗見圖5。

由圖4、圖5可知，所有特征值均處于單位圓內，匯改前后的VAR模型均是穩定的，說明變量之間存在長期穩定關系，可在此基礎上進一步建立SVAR模型。

2.構建SVAR模型。與VAR模型相比，結構向量SVAR模型能夠體現變量之間的當期關系，使模型的經濟意義更加明確；對于逐利性及波動性都十分鮮明的短期資本，當期變量的影響更具有經濟意義。含有k個變量的結構向量自回歸模型SVAR（P）一般矩陣形式可表示為：

由前文可知，第一區間的短期資本流動方程組已剔除了上證指數波動翠和標晉指數波動率變量，基于SVAR模型理論，建立短期資本流規模SCF的SVAR方程（1）：

第二區間的短期資本流動方程組已剔除了國內通脹率、新增外匯儲備、上證指數波動率和標普指數波動率變量，基于SVAR模型理論，建立短期資本流動SCF的SVAR方程（2）：

3.SVAR模型脈沖響應函數分析。在實際應用中，VAR作為一種非理論性模型，常常通過分析模型中變量受到某種沖擊對系統產生的動態影響，從而來判斷變量之間的影響關系，SVAR模型亦如此，而脈沖響應函數是對該種動態影響最直觀的反映。

（1）第一區間VAR模型和SVAR模型脈沖響應函數比較分析

由圖6可知，第一次匯改前，國內利率、經濟增長潛力、新增外匯儲備與短期資本流動規模呈正相關關系，國內通脹率對資本流動呈負向影響；間接標價法下的人民幣升值預期越大，資本流入規模也越大；而國外利率短期內對資本流動規模有一個正向沖擊，充分表明匯改之前我國短期資本流入以真實投資為主，不受國際市場收益率變化的瞬時影響，而在長期內則依然滿足“國外利率越高，流入我國資本規模越小”的逐利性質。在考慮當期變量影響的SVAR模型脈沖響應函數中（見圖7），短期資本流動除對變量4（人民幣NDF）的沖擊有相對明顯的響應外，對其他變量的沖擊幾乎無響應。

（2）第二區間VAR模型和SVAR模型脈沖響應函數比較分析

由圖8可知，匯改之后，國外利率、國內利率對短期資本流動規模的沖擊較匯改前更為強烈，國外利率越低、國內利率越高，越發刺激短期資本的逐利性，短期資本流入規模越大；人民幣匯率升值預期仍在短期資本流動中占據主要影響因素地位；國內經濟增長潛力對短期資本流動的影響力較匯改前也有所提升，可能與次貸危機后中國經濟增長在拉動世界經濟復蘇中發揮越大越大的作用有關。考慮當期變量影響的SVAR脈沖響應函數（見圖9），國外利率和國內利率仍是短期資本流動規模的主要影響因素；人民幣匯率預期的影響程度被放大，升值預期越強烈，資本流入規模越大；而國內經濟增長潛力的影響幾乎為零，充分證明匯改后流入我國資本大多為投機性“熱錢”，僅隨資產價格和匯率價格的瞬時波動而頻繁流動。

四、我國金融改革政策時間窗口選擇的重要性

由第三部分檢驗可知，國內股市和國外股市波動均不是影響我國短期資本流動的重要因素，也從側面表明短期資本流動并非“股災”的直接誘因。匯改前我國短期資本流動影響因素依次為人民幣升值預期、新增外匯儲備、國內利率、國內通脹率、經濟增長潛力、國外利率，匯改后我國短期資本流動規模影響因素依次為人民幣升值預期、國外利率、國內利率、經濟增長潛力；匯改之前內部拉動因素以國內經濟基本面因素為主因，而匯改之后外部驅動因素以資本獲利因素為主因。

匯改前后影響因素的差異充分表明匯率政策的改變對資本流動起關鍵作用。那么，假設“811”匯改沒有推行，人民幣匯率一直保持在穩中升值狀態，后續資本流出規模是否會相應減少？股市下行的壓力是否能在一定程度上緩解？回顧2005年匯改，彼時我國國際收支“雙順差”規模持續擴大，外匯儲備余額迅速積累，GDP一直高速增長；目前我國經濟下行壓力增大，宏觀經濟形式復雜多變，為什么“811”匯改要在股災后強行推出？為什么在一些國際資本看空中國資產的背景下，還讓人民幣貶值？為什么在GDP增長率“保7”愈發困難的情境下，還要分散精力于人民幣維穩？若為沖刺SDR，央行在年初就可改變策略，順應市場允許人民幣貶值，用一個季度或兩個季度時間來緩解釋放人民幣貶值壓力，也許市場對于“811”匯改的反應會更加平穩有序。外管局副局長王小奕表示，跨境資金流出增多和逆差增大，與“811”匯改沒有直接關系，也意味著股市資金抽離并非受到匯改的直接影響，而是證監會“限時清理配資”政策的詬病，不僅暴露出我國證券市場危機應急處理能力的薄弱，也暴露出急于求成的市場化改革，會帶來諸多致命性的風險。

股災的突發和“811”匯改后人民幣貶值都充分表明金融改革政策時機選擇的重要性，目前國內學者在“811”匯改時機選擇上的看法也莫衷一是。有學者認為，“811”匯改是驚人之舉，央行為推動人民幣加入SDR，必須要讓人民幣對美元中間價決定“黑箱”變得透明，讓“有管理的浮動匯率”真正有浮動之實；并且其認為若要滬深股市漲至10000點再清理配資，人民幣貶值預期會更強烈，維穩成本也更高，因此“811”匯改是在正確時間做了正確的事。但也有學者認為，為滿足加入SDR條件而實行“811”匯改，與加入SDR的目的相違背，加入SDR是為了給中國經濟帶來穩定和發展，但“81l”匯改帶來了中國股市的暴跌，使中國投資者損失慘重，匯改方向是正確的，但時機和方式確實值得商榷和考量。

五、相關政策建議

縱觀世界其他各國金融改革歷程，拉美國家大爆炸式的金融改革大多以失敗告終，美國先外后內的金融改革取得了成功，英國與美國順序一致卻并不成功，日本失敗教訓慘痛，德國各項金融改革同時推進，緊密配合，協調效應顯著，相當成功。由此可見，金融改革政策的時間窗口選擇至關重要，只一味加快改革力度而不考慮國情無異于飲鴆止渴。因此，我國金融改革應植根于國情，全面協調穩步推進。

（一）將金融改革與匯率超調理論結合

在人民幣真正入籃SDR的過程中，應在匯率改革過程中充分考慮國內相關資產價格的調整速度，考慮境內國際資本因匯率變動可能會產生的流動幅度，考慮資本市場、金融市場的承受力，不能一味地為了遷就無理要求而不斷犧牲國內經濟利益。雖然“811”匯改給國際的影響是積極的，但我國金融本身存在的不足也十分明顯，SDR不是我國匯率改革的最終目標，人民幣國際化更需要的是匯率的穩定以及國內良好經濟的強大支撐。因此，在后續匯率自由化改革中，有必要將金融改革與匯率超調理論相結合，盡量降低局部均衡值與一般均衡值之間的差異，提升匯率制度的靈活性，為最終形成富有彈性的匯率制度創造過渡條件。

（二）將金融改革與利率平價理論結合

商業銀行等金融機構存款利率浮動上限的放開，標志著中國利率市場化邁出了關鍵性的一步，但并不意味著利率市場化改革的全面完成，強化金融機構的市場化定價能力和疏通利率傳導機制是下一步改革的重點。由前文實證分析可知，國內外利率差異是引起國際資本流動的重要因素，隨著美聯儲加息的落實，國際游資必將引來新一輪的洗牌。因此，我國更應該充分考慮國內外利率差異，通過建立有效的貨幣市場來調節資金余缺，穩定金融市場利率，降低國際游資套利機會，增加熱錢進出的風險和成本，減少其對國內金融市場的沖擊。

（三）宏觀審慎、穩步有序的推進資本項目開放

篇（6）

首先，我們可以看到，近幾年來，無論對宏觀經濟調控，還是對房地產的調控，政府的政策從來就沒有停止過，而且對于房地產來說，其政策越來越密集。但是，經過幾年來房地產宏觀調控，經過幾年來政府“穩定房價”的房地產政策，盡管這幾年來從政府公布的房地產價格變化來看，2003年―2006年全國房價上漲分別為4.8%、9.7%、7.6%、5.6%，2007年1-5月份上漲5.7%，但6月份新建商品住房銷售價格同比上漲7.4%(漲幅創歷史新高)，而北海、北京、深圳的新房和二手房銷售價格上漲都超過9%，甚至于深圳新房和二手房銷售價格同比上漲分別達13.9%和16.1%。也就是說，經過幾年房地產宏觀調控，今年不少地方的房地產市場價格仍舊迎來新一輪全面上漲的浪潮。特別是深圳成了新一輪房價上漲的“領頭羊”。

據報道，在一年半的時間里，深圳經歷了一次史無前例的房價狂飆：平均房價從2005年的7000元/平方米上漲到接近16000元/平方米，上漲了129%，僅2007年前6個月，房價就上漲了50%。一個樓盤的市值可買下整個伊利集團。有開發商私下坦承：“現在樓盤的利潤率已經高到讓我們不好意思的程度了。”在中介圈內，被廣為流傳的一句話是“8000個炒家控制了深圳將近30%的二手豪宅”。從深圳到廣州，從上海到北京，龐大的資金將一個又一個城市住房市場席卷而下，全國各地房價也出現一輪瘋狂飆升。

正因為，全國各地實際房價快速上漲，不僅使得房地產開發投資連年加快，而且使得國內銀行的資金涌入國內房地產市場。從全國房地產開發投資的情況來看，2007年1-6月份房地產開發投資同比增長28.5%，其中中西部地區增長都在36%以上。從全國房地產開發資金來源情況來看，2006年全國房地產開發投資資金達到26880億元，比2005年同比增長25.6%。還有商品房的銷售總額，2006年為20509億元，同比增長18.5%；2007年1-5月份為8059億元，同比增長28.5%。全國建筑業總產值40975億元，同比增長18.6%；2007年1-5月份為6708億元，同比增長21.5%。

以上的數據信息表明，一是由于房價快速上漲，房地產開發投資、銀行進入房地產的資金并沒有因為幾年來的宏觀調控有所收縮，反之，增長幅度越來越大。而房地產開發投資快速增長一定會帶動整個國內固定資產投資快速增長（與房地產業相關的產業就有50個之多）；二是由于房價快速增長，而導致的房地產開發投資快速增長，使得房地產及相關產業在整個國內經濟中的比重越來越高。先不談由房地產帶動的相關產業，僅是房地產與建筑業兩大項，其產值在整個國民經濟中的比重達到近三分之一。而且在目前這種房地產投資快速增長的態勢下，這個比重只會增加而不會減少。如果以房地產的價格迅速推高而帶動GDP快速上漲，那么中國經濟中的泡沫成分就會越來越大。三是由于房地產的價格快速上漲，在全國的土地供應快速增長的情況下，并沒有由于土地供應的增長而讓房價回歸理性，反之，房價上漲幅度更快。也就是說，就目前的房地產市場來說，基本上是一個投資炒作的市場。在這個投資炒作市場，當政府對房地產價格隱性擔保時，加上低利率政策及便利的銀行信貸，這個市場供應增加最多，要改變房價上漲方向是不可能的。但房地產投資快速增長則是地方政府拉動GDP成長最好的方式與途徑。

可見，目前中國的宏觀經濟形勢基本上是以房地產市場為主導，房地產市場又是以房價的變化為核心。如果房價快速飆升，房地產投資開發過熱、銀行信貸快速增長就不可能避免。而房地產的價格快速上漲，不僅使得其本身產值快速上漲，在整個國民經濟中的比重不斷地增加，而且房地產是與50多個產業密切關聯的產業，房地產投資快速增長，必然會帶動相關行業投資快速增長，帶動整個經濟投資過熱。由此，全國固定資產投資過熱、銀行信貸快速增長也就不可避免。因此，房價成了整個國內經濟形勢的風向標。同時，由于房價過高，房地產的問題也開始由一個簡單的經濟問題轉化為社會問題與政治問題。如果中央政府對此沒有足夠的認識，是無法化解目前中國宏觀經濟問題的癥結的。

其次，我們再來討論CPI問題。對CPI，目前大家關注比較多。但是，由于對CPI的理解不同，從而對當前宏觀經濟形勢的判斷就會迥然不同。比如，國家統計局在在公布今年上半年的數據時，CPI作為一個滯后性月度指標，但政府在7月份公布CPI數據時，強調的是上半年CPI上漲3.2%，而不是6月份CPI上漲4.4%。因為，在他們看來今年的CPI上漲，核心因素分別來源于食品類和居住類價格的上漲，這兩類價格同比上漲達7.6%和3.94%，對CPI上漲的貢獻分別為78.5%和17.81%。特別食品價格上漲7.6%，其中糧食上漲6.4%，蛋上漲27.9%，肉禽及其他制品上漲20.7%。考慮食品類價格、居住類價格上漲持續和前期的翹尾因素以及其他結構性因素，因此，當前CPI的上漲并不足以成為政府啟動新一輪宏觀經濟緊縮的理由。在此，我們只好作一些基本的分析。

什么是CPI？一般來說，CPI指數是指一個國家在某個時期內居民的消費品及服務的平均變化值。它是通過一個十分復雜的指標體系來測算的。對于這個指標，盡管目前各國都是根據聯合國1993年國民經濟核算體系框架來設立，但是由于各國的經濟發展程度、居民消費模式及消費水平、各國的消費文化傳統等不一樣，盡管各國使用的是同樣的概念體系與框架，但各國CPI體系的實際的內容是不一樣的。

比如，有人認為，目前國內CPI上漲較快，就在于食品價格上漲因素，如果中國如發達市場經濟國家那樣用核心CPI（即不包括食品和能源成本的CPI）來分析，那么目前中國的CPI基本上保持在一個穩定的水平上。也就是說，如果以核心CPI來看中國物價指數問題，目前中國的核心CPI變化應該是很平穩的，因為上半年CPI上漲主要是食品價格上漲拉動的結果。但是，這些人是否想過，中國CPI指數體系與發達國家市場體系下的CPI體系是有差異甚大的東西。而且就目前實現貨幣政策目標制的國家來說，近年來一些采取通貨膨脹目標制的央行已經紛紛把貨幣政策目標從核心CPI轉向了整體CPI，即使美聯儲也是如此。

還有，如果用兩個不相同的指標體系作比較，意義不會太大。比如說，在CPI中，美國食品類及能源類所占權數比重僅有18.6%，而中國這兩類消費品所占權數卻達40%。如果中國使用美國核心CPI概念，那么中國的CPI權重就不足60%。在這種情況下，其他因素不說，中國CPI指數的意義肯定會弱化。更何況，盡管食品與能源在居民的生活中通貨膨脹率的測算隨時間變化的差別性不大，但它們作為居民生活中的必需品，如果把它們刪除掉來得出關于通貨膨脹和實際經濟增長的中長期結論，應該是危險的。如果我們再以中國與美國的CPI內容及體系比較，我們就會發現兩者差別更大，兩者在概念上是相同，但實際根本不在一個平臺上。

目前，國內的CPI指數統一執行國家統計局規定的“類”體系，即指數的構成包括食品、煙酒及用品、衣著、家庭設備用品及服務、醫療保健及個人用品、交通和通信、娛樂教育文化用品及服務、居住等類，每個大類中又包含若干個具體項目，總共有300多項。其構成權重分別是食品34%；娛樂教育文化用品及服務14%；居住13%；交通通訊10%；醫療保健個人用品10%；衣著9%；家庭設備及維修服務6%；煙酒及用品4%。

在此，我們再來看看美國2006年的CPI指數的分類與權重構成。美國的CPI是指包括200多種各式各樣的商品和服務價格的平均變化值。而這些商品與服務又分為8個主要類別及不同的權重。如住宅（42.1%）、食品和飲料(15.4%)、交通運輸(16.9%)、醫療(6.1%)、服裝(4.0%)、娛樂(5.8%)、教育和交流(5.9%)、其他商品和服務(3.8%)。

從以上的分類來看，兩國CPI各大類所包括的商品與服務差異性不會太大，但是實際上有區別。而且更大的區別是不同類消費商品與服務的權重構成。如美國CPI權重最大的住宅及交通運輸，其比重達59%，但中國這兩類商品及服務的權重僅為23%，兩者所占的比重僅及美國的38%；而中國CPI中權重最大兩類是食品與娛樂，其權重達到48%，但是在美國這兩類商品及服務的權重只有21.2%。還有，中國的CPI商品及服務的權重確定、修正是不透明、不清楚的。而美國的CPI商品及服務的權重是通過成千上萬的家庭和個人調查他們在早兩年買了哪些東西而確定的。這些權數每兩年要修正一次，以使得它們與人們改變了的消費偏好相符合。比如說，美國2007年1月的CPI中各個類別的權數就反映了2004年和2005年兩年中美國居民的消費傾向或模式。但是，僅這點而言，中國CPI指數與美國CPI指數體系就有天壤之別。

比如說，從目前中國的CPI體系的質量來看，問題重重。如從國家統計局的《中國經濟景氣月報》所公布城鎮居民家庭消費性支出的數據來看，其中的數據與居民生活的脫節無可復加。如2006年城市居民的居住消費為904元（包括房租、水電、物業費、房屋修理等與居住有關的消費，自己購買房子也要算虛擬房租，比如有深圳居民告訴筆者，他一月的房租就2900元，光房租一項一個月就大此三倍，一年就得大于三十倍了。而這樣一個費用還不足在北京郊區租一間民房）、交通和通訊1147元（包括個人汽車消費、出租車費、火車飛機等交通工具出行費用，手機、家用電話、上網、短信等），在此，不要說現在國內CPI體系的權重不合理，以這樣完全脫離實際的居民消費支出來計算CPI，得出什么結果也是可想而知的。

還有，在中國沒有公布核心CPI指標的情況下，中國央行更為關注的是整體CPI，但也會關注構成CPI的各個細項價格的變動。因為，與發達國家不同，中國居民的恩格爾系數依然較高，食品價格在我國CPI中的權重約為1/3，從歷史數據看，它是導致CPI波動的主要力量。因此，對食品價格變動央行會給予足夠重視，而不是剔除出什么核心CPI。因為，食品價格的持續上漲或維持高位，會增加居民的生活成本，誘發高通脹預期，可能導致成本推進型的通貨膨脹。這也就說明了，食品價格的快速上漲必然會帶動整個CPI的上漲。

篇（7）

面對裁員潮，中國電子商務研究中心助理分析師龐敏麗對企業和被裁員工提出了以下幾點建議：

針對裁員企業：不能僅為快速撈金而忽略市場需求，產生今天招人，明天裁人的鬧劇。在互聯網整體行業上升的同時，多個公司卻在裁員，說明不是每個行業都適合企業去嘗試發展。同時企業應該對被裁員工進行補償，光裁員且補償不到位，只會引來互聯網從業者的詬病。

2012年下半年，互聯網尤其是電商企業(主要集中于B2C與網絡團購)將會迎來新一輪裁員潮、倒閉潮，行業面臨重組，市場格局也將重新洗牌。因此電商企業應重新考慮盈利項目，或將重心放在打造自身產品、降低產品同質化程度上。

針對被裁員工：應該增強自身技能，培養良好的職業素質，可以考慮轉向二三線城市發展，避開人才密集地區。對于無故被裁員且得不到補償的員工可以申訴。

透視原因

不得已的“裁員潮” 難贏利的“燒錢痛”

近日，中國電子商務研究中心了《2012年陷入裁員風波電商企業不完全名單》對于今年以來的電商裁員風波進行了梳理。數據顯示，今年以來，共有13家知名電商企業進行過裁員，有些企業的裁員比例甚至多達半數甚至80%，其中不乏多名公司高管。針對上述電商網站不約而同裁員和高層流失現象，中國電子商務研究中心助理分析師龐敏麗表示，原因與整體經濟狀況不樂觀以及惡性競爭、盈利困難等因素有關，而在投資偏冷、競爭加劇的情況下，許多電商企業可以說是內憂外患，所以，裁員，就是不得不下的一步棋。

經濟整體下滑 燒錢者自身難保

在當前金融危機和歐債危機持續蔓延的背景下，國內外經濟復蘇基礎脆弱，市場需求持續低迷，導致的企業收入增長放緩。

國內經濟形勢不好也對電商造成了很大影響，市場不好就會影響到投資機構的回報，因此機構選擇降低投資以過冬。作為依托于實體經濟而衍生的虛擬經濟，實體經濟的下滑、資金鏈的緊張，必將從根本上導致互聯網企業融資的難度增加。

電商企業資金鏈出現不同程度問題，主要原因是風險投資的后繼不足與自身盈利能力較弱引起的。而造成互聯網企業泡沫的根本原因在于實體經濟的悲觀預期。

對此，互聯網老兵、有著15年電商創業史的生意寶董事長孫德良，早在幾個月前曾通過其微博預測：2012互聯網泡沫或將再次破滅；上一輪互聯網泡沫破滅發生在2000年下半年，12年后,一個輪回，歷史將又重演。一大批靠“時髦概念”包裝、依靠VC“輸血”燒錢，而缺乏自身“造血”功能的電商網站，將伴隨這一輪泡沫的破滅而逐漸退出歷史舞臺。

“市”局慘淡 國內外融資環境不容樂觀

當前，中國互聯網行業面臨海外IPO窗口關閉的困境，盡管2012年3月唯品會“流血”上市，但未來互聯網公司IPO融資環境依然不容樂觀。

據風險投資調研機構道瓊斯VentureSource近日數據顯示，中國上半年風險投資總額為19億美元，同比下降43%。投資筆數為103筆，下降38%。上述機構稱，中國大陸風險投資大幅下降，預示著其疲軟的經濟前景。相比較世界上其他主要的投資目的地，中國的投資總量下降速度更快。美國同期的風險投資達到1595筆，總計153億美元，歐洲則為22億歐元，下降幅度均不到10%。

同時，境外IPO窗口艱難重啟互聯網企業估值整體下挫。泡沫破滅，讓很多中國互聯網概念股慘淡收局，甚至退市。此外，沒有好的產品與盈利模式，不賺錢光忽悠，投資人給的錢最終也會燒光。

惡性競爭+成本壓力 電商雪上加霜

電商企業商業模式重模仿、輕創新，重價格、輕服務，產品同質化嚴重；同行業屢屢爆發的價格戰等惡性競爭，導致市場面臨多重危機。

而伴隨大量電商企業融資后的快速擴張而來的是各種問題與困境。部分已經意識到資金鏈問題的電商企業不得不考慮業務轉型和人員調整，將重心放在盈利快的業務板塊上。

電商市場的惡性競爭，導致企業各項成本劇增，主要包括：營銷推廣成本、人才薪酬成本、物流倉儲擴大、用戶獲取成本等，這無疑雪上加霜，大大增加了電商生存與發展難度。

另據中國電子商務研究中心近日的《2012中國電子商務人才狀況調查報告》顯示：薪酬增長壓力成為困擾電商企業HR部門一大問題，高層被挖角頻繁。

盈利困難 各類商家日子都不好過

B2C燒錢是眾所周知，對于B2C企業的盈利問題一直是各界高度關注的。任何一個事物的發展都要經過一個漫長的時期，比如外亞馬遜公司經過了9年，上市后才實現盈利。

而從目前國內的情況來看，幾乎所有大型的B2C企業都處于虧損或不賺錢狀態，那些嚴重依賴淘寶網流量的淘品牌們（天貓原創）的日子也不好過。

據悉，即便是淘品牌行業成功典型的“麥包包”，雖然其2011年的營收達到了5個億（大大高于其他淘品牌平均年交易額在3000萬元-5000萬元之間），其中僅市場推廣成本就占了約一億元，至今仍虧損運營。

篇（8）

對于當前宏觀經濟基本原則，有以下幾個層次的意思：一是盡管當前國內經濟發展態勢沒有多少改變，但是國際金融市場動蕩加劇，全球經濟增長明顯放緩，國際經濟環境中不確定、不穩定因素明顯增多，目前中國經濟運行中存在不少突出性矛盾與問題，因此，當前宏觀經濟政策，既要以靜制動，觀察國內外經濟發展的態勢與變化，又要根據這種態勢與變化不斷地調整其政策，以便找到一條適應中國經濟實際情況的政策方針。

二是在國際經濟放緩的情況下，我們先要把自己的事情做好，以擴大內需來尋找中國經濟新的增長點，來應對全球經濟放緩。而擴大內需的重點又要放在消費需求上。所謂的消費需求包括了居民自住性的住房消費需求及個人信用性的消費需求。

也就是說，房地產市場仍然是擴大內需的重點，也是未來中國經濟的增長點，但是房地產作為中國經濟增長點不是鼓勵房地產炒作與投機，不是讓房地產炒作者通過銀行的金融杠桿把國內房地產市場的價格炒上天，并以此來制造經濟的虛假繁榮或短期繁榮（而這是金融不穩定的根源），而是要把房地產市場的發展放在居民自住性的消費需要上。居民住房的消費需求是房地產現在及未來發展與繁榮的動力。

在目前房地產市場的情況來看，盡管這幾個月來住房銷售迅速下降，但是這里有幾個問題需要思考。一是當前的住房銷售迅速下降，僅是與2007年房地產市場快速發展的年份比較是下降了，但是與2006年、2005年相比，其銷售的數量并沒有減少多少。二是目前國內房地產市場銷售減少，不是居民沒有住房的消費性需求，而是過高的房價一直頂在2007年的高價格水平上，從而使得絕大多數居民沒有支付能力進入。2007年房價，不少地方價格上漲一倍甚至幾倍，過高的價格使得絕大多數居民沒有支付能力進入房地產市場。當房地產市場炒作與投機一旦受到限制，住房的銷售下降也是自然。可以說，目前一些大城市的房價，如果不做大幅度的調整，要想擴大居民的消費需求是不可能的，因為，房價這么高絕大多數居民沒有支付能力購買。如果說，各地房價能夠下降到絕大多數居民有支付能力的水平上，當前房地產銷售問題就會化解，房地產市場的繁榮也會到來，中央擴大內需的目的也得以實現。但是目前問題是房地產開發商為了維持房地產暴利模式寧可不賣也不降價銷售。

篇（9）

2世界經濟危機的蔓延

2.1國際金融危機

由美國次貸危機的發展而演化成了一場席卷全球的國際金融危機.此次金融危機，一般認為始于2007年下半年，因為美國次級房屋信貸危機爆發后，投資者開始對按揭證券的價值失去信心，引發流動性危機，導致金融危機的爆發[1].到2008年后，政府接管了許多大中型金融機構以此來挽救金融業的衰敗，振興投資者對銀行業的信心.隨著金融危機的進一步發展，又演化成全球性的實體經濟危機.2008金融危機對我國的實體經濟卻造成了嚴重的負面影響.從加入世界貿易組織后，中國已經成為一個高開放度的經濟體，經濟發展的外貿依存度遠高于美國、日本等發達國家，發達國家是我國主要的貿易伙伴，而美國則是我國最重要的貿易伙伴，發達國家，全球金融危機直接導致外貿出口的減少，中國內地企業投資額也間接受到影響，消費額有所下降，市場受到外部波動[2].中國是對外貿易依存度較高的國家，進口的減少與出口增長速度的大幅度降幅嚴重影響了中國制造業的發展與穩定，企業規模或者增幅日益下降.

2.2美國債務危機

2011年5月16日，美國國債終于觸及國會所允許的14.29萬億美元上限.金融危機使美國的財政赤字額大幅度增長，國債記錄不斷刷新.截至2010年9月30日，美國聯邦政府債務余額為13.58萬億美元，GDP占比約為94%，同年年底一舉突破14萬億美元.2011年2月22日，在可供發債余額僅剩2180億美元的時候，美國國會未就提高上限達成一致.終于，在2011年5月，美國國債觸頂，開創了14.29萬億美元的歷史新高.美國在世界經濟體系中處于中心的位置，自1917年以來固若金湯的美國信用破天荒地被全球市場動搖后，引發全球股市暴跌,原油及大宗商品價格連續走低，美元匯率大幅波動.美債危機的危害，除了降低美元地位，動搖世界對美國的信心外，也使得全球市場變得更加不明朗與不確定.它將對當前脆弱的全球金融造成沉重的打擊，甚至有引發新一輪全球金融危機的可能[3].美國債務危機將給國際市場增加不確定性及風險，將沖擊包括中國在內的各國對外投資決策與現有經濟政策.因為美國債務危機引發的全球性危機，可能導致美歐經濟出現第二次衰退[4].為應對這種不確定性，我國可能不得不重新評估國際經濟形勢，相應地調整政策.美債危機是一個時間特征點，標志著西方社會經濟復蘇的努力再次失敗.

2.3歐洲債務危機及歐元危機

歐洲債務危機最先開始于希臘的債務危機，全球三大評級公司于2009年下調希臘評級，希臘債務危機嚴重，政府面臨破產，歐盟是經濟一體化的組織，經濟關聯度高，自2010年起歐盟各成員國在出現不同程度的經濟危機，整個歐盟都受到此次債務危機的影響，出現經濟衰退，失業人數增加的現狀.以德國為主的歐元區的各大國已經感受到債務危機的嚴重性，歐元不僅大幅下跌，直接導致歐洲股市跌停，歐盟在此次金融危機的影響下面臨著“體系的崩潰與聯盟的解體”.希臘財政部長稱，鑒于此次危機的嚴重性，希臘需要約90億歐元資金才能勉強度過危機[5].但是歐洲各國在援助希臘問題遲遲達不成一致意見，4月27日標普將希臘評級降至“垃圾級”，危機進一步升級.歐洲是世界高端設備制造業大區，歐債危機引發的經濟動蕩降低了歐洲對于大宗資源商品的需求，導致資源品價格下跌.國際資本回流美國本土與資源品需求下降導致資源品價格下跌有利于緩解中國的輸入型通脹壓力與降低海外熱錢推高中國資產價格泡沫的風險；歐盟是中國第二大貿易伙伴，歐債危機導致歐元持續貶值，直接降低了中國出口產品的競爭力.為了緩解債務危機，歐洲各國不得不收縮其財政政策，降低赤字占GDP比重，縮小對中國的貿易逆差，減少對于中國產品的需求.

2.4中國經濟的發展現狀及地位

中國作為世界第二大經濟國家（美國、中國），全球第三大經濟體（美國、歐盟、中國），世界上經濟增長速度最快的國家之一，在美國和歐盟都存在經濟危機的隱患時中國的經濟運行對整個世界來說都是至關重要的，中國能否成為一個好的全球“經濟消防員”，不僅是應對外部局勢，還是如何保持國內經濟的良性運轉，作為一個開放經濟大國，國內經濟運行形勢會通過一系列的對外經濟交往，經過傳導效應傳輸給世界.

3蒙代爾經濟政策的搭配與斯旺政策搭配理論

3.1蒙代爾經濟政策的搭配

蒙代爾（1962）在《適當運用財政貨幣政策以實現內外穩定》報告中，提出了在固定匯率制度下如何運用財政政策和貨幣政策，同時實現內外部均衡的政策搭配學說.他強調：“政策工具應該指派給其最具直接影響力的政策目標，如把財政政策指派給內部均衡目標，把貨幣政策指派給外部均衡目標[6]”，這就是蒙代爾的“政策指派法則”.在固定匯率制和資本自由流動的假定條件下，蒙代爾的“政策指派法則”.蒙代爾經濟政策的搭配的具體形式如下：

3.2斯旺政策搭配理論

4中國經濟政策的選擇

4.1中國目前的經濟政策選擇

國際金融危機對中國的影響主要在于國際需求方面，當然也會影響中國的國際收支，美國債務危機主要影響在中國的國際收支方面，外匯儲備的安全問題以及由此應引致的貿易問題，具體在于美國對中國的需求[7].歐債危機直接影響在中國的國際收支和由此導致的中國國際需求減少問題.雖然中國受到諸多金融危機的威脅但是中國的勞動力優勢使得國的產品在世界市場競爭力非常強勁，中國即使在并2008年危機時依然保持者雙順差，2009年，中國進出口總額22072.2億美元，下降13.9%.其中出口總額12016.6億美元，下降16.0%；進口總額10055.6億美元，下降11.2%，貿易平衡狀況進一步改善，資本項目順差1,808億美元，比上年（463億美元）增加1345億美元，貿易無論是從相對量還是絕對量在危機的時候都是增加的，所以中國目前還是處在蒙代爾指派中的第III區間斯旺支出增減政策和支出轉換政策的第IV區間（如圖中A點），那么中國的政策選擇是：實施緊縮的財政政策和擴張的貨幣政策.但是實際情況還要復雜的多，所以適度寬松的財政政策和穩健的貨幣政策更加適合我國目前的宏觀經濟形勢.

4.2中國實施寬松財政政策的必要性

4.2.1從國內均衡來看

從需求角度上來看：中國目前國內通脹壓力比較大，國內的通貨膨脹主要類型是結構型通貨膨脹，結構型通脹的主要特征是：在沒有需求拉動和成本推動的情況下，只是由于經濟結構因素的變動，也會出現一般價格水平的持續上漲，而物價上漲是在總需求并不過多的情況下，而對某些部門的產品需求過多，造成部分產品的價格上漲的現象,如鋼鐵，豬肉，樓市，食用油等.所以中國的通貨膨脹并不是中國國內投資過熱導致的，所以緊縮的財政政策會加重國內的投資不足問題，致使國內的供給進一步減少，需求的不到滿足，反而會使通貨膨脹會更加嚴重.

4.2.2從供給的角度來講

緊縮性的財政政策的實施，在支出增減政策上會減少國家對經濟建設的支出，抑制經濟投資，社會總供應不足，繼續會影響以后額經濟增速.中國經濟發展需要有穩定的經濟環境，緊縮的財長政策會使得中國國內經濟形勢急轉而下，打擊國內外的投資熱情，外資抽逃或者選擇其他的更為理想投資地，中國的物資短缺進一步嚴重，經濟增長緩慢，也不符合國家長期發展計劃.

4.2.3從國際的角度來考慮

緊縮的財政政策會使得國內通貨膨脹變得越來越嚴重，在支出轉換政策上本幣繼續貶值，外匯匯率上什，出口有增加的趨勢，但是國內的投資比較少，國外的需求會導致新的通脹壓力，并且，通過外匯的貶值來促進貿易的增加會惡化貿易條件，有可能產生貧困化增長效應.外匯的貶值也會導致我國的外匯儲備非人為地增加，國際收支逆差繼續增加，肯能會導致貿易相關國的“貿易戰”和“匯率戰”.

4.3中國需要實施穩健的貨幣政策

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政策微調將加快

目前，經濟下滑已成各方共識，經濟軟著陸期間增速下滑在意料之中。今年官方明確經濟增長目標為7.5%，8年來首次調降至8%以下，就是為了調控經濟平穩著陸。官方日漸認識到轉變經濟增長模式和結構的重要性，質量遠比速度重要。

國家統計局新聞發言人盛來運在4月13日舉行的新聞會上表示，除了國內外經濟形勢變化導致需求增長放緩因素外，經濟增速回落很大程度上是中國政府主動調控的結果。

光大銀行首席經濟學家盛宏清說：“從目前數據來看，經濟下行壓力仍明顯，二季度GDP增速可能進一步下滑到7.5%的水平，第三季度見底。”

國家信息中心經濟預測部副主任、首席經濟師祝寶良接受記者采訪時表示，一季度數據比預期慢一點，基本符合預期，經濟基本實現軟著陸。經濟將繼續放緩，二季度經濟數字不會與一季度差別太大。

瑞銀證券首席經濟學家汪濤4月14日對《新財經》表示，對于一些行業來說，經濟下滑確實非常艱難，但這已經不是新聞。今天的數據證實了這一點，經濟依然相當疲軟。

4月12日，世界銀行《中國經濟季報》（以下簡稱《季報》），預測中國2012年的GDP增長率為8.2%，2013年為8.6%。世行認為，逐漸調整增長速度的前景依然看好。

《季報》還認為，中國的長期經濟前景取決于能否管理好主要的結構性挑戰。隨著傳統的增長動力趨弱，GDP增長可能會逐漸減速。要保持人均收入的強勁增長，就需要重振增長基本面的活力，特別要提高生產率。關鍵是要擴大競爭空間，重新界定中國的競爭優勢，從低成本轉向依靠創新的高價值產品。

清華大學中國與世界經濟研究中心的預測是，GDP一季度增速8.4%，超過研究中心主任李稻葵的預期，他認為，政策微調將加快，減稅須出臺，地產是關鍵，其調控方向不會動搖但力度應微調。

德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿4月13日表示，一季度GDP低于預期，估計將推動政策繼續往支持增長的方向微調。預測二季度新增貸款將保持在平均每月8000億元以上，融資平臺等基建貸款會加速，電力投資可能加大力度，消費有助提升零售增長，對中小企業的支持力度也會加強。

祝寶良說：“從出口來看，實體經濟比預期要好，從投資來看，房地產投資我預計還會繼續往下降，制造業投資比較穩定，總體上說，投資會往回落。”

出口拖累經濟

經濟學家普遍認為，出口貿易下滑在一季度成為“拖累”經濟增長的重要原因，世界經濟復蘇前景未明，這體現出未來出口仍將處于不確定的環境中。

數據顯示，今年1月～3月，我國進出口總值8593.7億美元，比去年同期增長7.3%，個位數的增長也顯示了進出口增長的疲軟。其中，出口4300.2億美元，增長7.6%；進口4293.5億美元，增長6.9%；累計貿易順差為6.7億美元。

有經濟學家認為，從表面上看，進出口數字還比較樂觀。然而仔細分析發現，進口和出口，其增長幅度都很小，只是進口比出口更少，從而形成了順差。由于實際數據明顯低于預期，此前，經濟學家普遍預測進出口增速可達15%，而實際數字僅為7.3%。

交通銀行首席經濟學家連平的觀點是，一季度或為全年底部，一季度出口、消費和投資均全面回落，對房地產的調控和融資平臺的監管導致投資下降。他預計，4月份出口仍將低位運行，目前國內外貿整體恢復狀況不如去年同期。

國際金融危機使中國出口需求面臨的不確定性增大，社科院金融研究所貨幣理論與貨幣政策研究室主任彭興韻認為，受人民幣匯率升值影響，企業換匯成本加大，而貨幣緊縮政策又使企業融資成本加大。這幾方面因素導致了出口下降。

盛宏清對記者分析，一季度向來是消費旺季，消費對GDP的貢獻有所上升，占到6.2%，預計二季度消費貢獻會有所下降。投資方面，投資仍在支撐宏觀經濟平穩運行，房地產繼續回落，調控仍在繼續，投資主要體現在存量面積、新開工面積減少，房企資金鏈風險上升，保障性住房投資可對沖約5%的投資減少。

盛宏清認為，出口形勢非常不樂觀，歐洲的經濟還處于危機狀態，沒有真正擺脫危機，美國經濟略有復蘇跡象，但從根本上還沒有改變從蕭條到低增長的狀態。

他補充道：“環境仍相當嚴峻，今年中國的外貿出口對經濟的拉動作用非常有限，主要是受外部經濟不景氣的影響。商務部今年力爭的出口增速是10%，在貿易戰持續的情況下，實現10%的增速不容易。”

CPI仍有上漲壓力

物價匆匆漲，上個月，很多人對北京10元錢不夠買兩根大蔥郁悶不已。確實，3月份食品價格上漲了7.5%，其中，蔬菜價格同比上漲20%多，蔬菜價格對于3月CPI上漲貢獻最大。

數據顯示，2012年3月，全國居民消費價格總水平同比上漲3.6%，環比上漲0.2%。一季度，全國居民消費價格總水平比去年同期上漲3.8%。

一季度，GDP回落的同時，CPI指數卻出現了回升，不少經濟學家認為，一季度CPI漲幅不小，全年CPI漲幅控制在4%以內壓力不小。國務院發展研究中心金融研究所副所長巴曙松認為，3月份通脹率的回升主要受季節性因素驅動，隨著經濟增長放緩，未來數月物價將呈回落趨勢。

祝寶良說：“一季度CPI上浮主要受食品價格上漲影響，肉蔬菜糧食都在漲。一季度的物價上漲不是需求旺盛，而是供給的原因，價格還處在高位，很難再往下降，我預計蔬菜價格會往下降一點，物價總體不會發生太大變化。”

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數據描繪的現狀

國家發改委公布的最新數據顯示，全國70個大中城市住房價格8月份首次出現環比下降，下降了0.1百分點。雖同比增幅還有5.3%，但較7月份已回落1.7個百分點。全國共25個城市出現了環比下降的情況，其中廣州、深圳、惠州三個城市出現了同比下降，深圳和廣州的同比跌幅還分別達到4.1%和3.3%。而唯一房價沒有掉的一線城市――北京也只是與上月持平。

業界普遍認為，2008年10-11月將成為全國眾多開發商的一個“生死門檻”。因為去年很多企業都在這個時候以高價集中拿地，面臨1年內必須付清土地出讓金的壓力。如果住房成交量不能迅速回暖，資金鏈沒有恢復到正常水平，10-11月將會看到一些開發商面臨嚴峻考驗。如富力有88億元未付地價款，但其上半年銷售收入只有79億元，只完成年計劃目標的33%。即使萬科，截至8月也只完成全年銷售任務的39%。

但最壞的消息是，人們越來越不想在近期買房，觀望情緒越來越重。2008年8月中下旬，中國人民銀行在全國50個大中小城市所作的城鎮儲戶調查顯示，三季度城鎮居民當期收入滿意指數為15.3，分別比上季和去年同期下降2和5.7個百分點，未來收入信心指數為19.3，分別比上季和去年同期下降1和4.5個百分點，雙雙降至2006年以來的最低水平。央行本季調查顯示，未來三個月打算買房的居民人數占比為13.3%，分別比上季和去年同期下降1.8和2.8個百分點，并達1999年調查開始以來的最低水平。在調查的七大城市中，北京、上海、天津和廣州等一級城市未來三個月打算買房的居民人數占比均不足10%，低于全國平均水平。另央行在2008年二季度貨幣政策執行報告中也認為，未來幾個月居民對樓市的觀望氣氛仍將濃厚。

深圳和上海一直是全國住房市場的焦點和領頭羊，了解它們的情況可以更準確地把握全國住房市場的局勢。另一個熱點城市――北京，由于舉辦奧運會，住房市場的發展帶有很多特殊性，這里不予討論。

9月22日，深圳市房地產研究中心報告稱，2008年1-8月，深圳市新建商品住宅銷售均價為13429元／平方米，比2007年同期上漲4.99%，表面上似乎情況還沒到人們想象的那么糟糕；然而必須指出的是，2008年的均價仍然維持在較高位置，主要是1-3月的慣性翹尾因素的作用。當然，由于數據缺失，我們很難確切知道均價變化有多少是因為市場的需求因素，多少是地段的結構因素。但不容置疑的是，深圳房價總體是處于下降和深度調整的通道上。

對于開發商來說，比房價更重要的是交易量。有價無市，對于資金鏈繃得已十分緊的開發商毫無意義。據深圳房地產研究中心的統計，全市2008年1-8月，新建商品住宅銷售面積為206.87萬平方米，同比減少50.52%；更可怕的是，新建商品住宅空置面積達67.26萬平方米，比2007年同期增加102.53%；二手房市場也遭遇寒流，1-8月二手住宅累計成交面積為229.16萬平方米，比2007年同期下降69.03%。住房市場交易的萎靡直接帶來住房投資的下滑。資料顯示，2008年1-8月完成商品住宅投資199.1億元，同比減少1.22%；商品住宅施工面積2018.79萬平方米，同比減少0.1%；商品住宅新開工面積352.78萬平方米，同比減少13.48%。這些負增長的數字都是多年未見的。

再來看看上海。堅挺良久、被很多業內人士看作最后堡壘的上海房價，也終于在2008年8月出現松動。中房上海住宅指數當月指數為2048點，較上月跌去21點，跌幅達到1.03%，這是自2006年4月以來第一次出現下跌。8月上海有27%的公寓樓盤出現價格下降，平均降幅達3.7%，有5個樓盤單價下降達到或者超過1000元/平方米。相比之下，只有4個樓盤逆勢出現漲價，平均漲幅4.2%。就連本來認為投資價值十分高的花園別墅類物業也三年來首次出現漲跌互見，而不是以往的只漲不跌，這具有很強的市場信號，顯示高端購房者也對未來市場信心不足。

回顧上海住宅市場這幾年房價變化，具有很強的周期性。2005年5月開始的“國8條”房地產市場調控，讓上海房價應聲而倒，這個調整直到2006年3月才結束，其間累計平均跌幅為13%，但有不少樓盤出現高達30%的深度跌幅。上海住房房價最近的一輪上漲始于2006年4月，如果可以認為終于2008年8月，這個周期歷時28個月，其間上海中房住宅指數累計共上漲56.48%，月均上漲2.1%。其中2006年4月至2006年末，累計只上漲3.2%；但2007年中指數暴漲41.4%，2008年上半年指數在慣性作用下依然上漲7.3%，但到了8月終于挺不住了，宣告此輪上漲行情的結束。

再從成交量來判斷上海樓市。2008年8月上海一手住房成交面積110.48萬平方米，成交套數10714套，較上個月成交面積環比下降6.9%，較去年同期相比降幅為61%，較2006年同期相比降幅也達到了36.4%，創下近三年最低紀錄。2006年上海樓市出現反彈，顯示市場轉暖的強勁信號；進入2007年后，新房成交量急劇放大，特別是9月成交達量到304.8萬平方米和27148套的歷史天量；但2007年12月以來就出現新房成交量不斷萎縮，早已預示行情開始逆轉的趨向。辦公樓市場也出現自2000年6月本輪上漲周期以來的第一次跌價，而且是價量齊跌，這說明宏觀經濟的不景氣已經影響到商業和貿易，外來投資有轉移的明顯跡象，亮起紅燈警示。

原因診斷

光了解現狀還不夠，要找出2008年中國房地產業為什么突犯“重感冒”的原因，才可能對癥下藥。

首先，大熱之后必有大冷，這是任何市場都逃脫不了的規律。2001年至今的中國房價一直遠離收入基本面，這種興旺形勢之所以能一直延續到2007年，有很大因素是房價的補償性增長，是長期在計劃體制下被壓制的住房需求的釋放所導致的。但1998年房改至今也10年了，購房主力軍――35歲以上人口中，有住房實際購買力的都已基本買下第一套房，實現了住房改善的需求；如果還沒有購一套房，那么在將來也基本不太可能對住房有實際購買力了。去年，中國房地產業沒能未雨綢繆，各大城市的樓市反而都過度發燒，嚴重透支了未來消費力，為此市場必須有個回調。

其次，信貸緊縮是誘發因素。中國房地產企業在2007年狂歡之后還沒來得及慶賀，就遇到高通脹。高通脹的宏觀環境下，央行必須嚴厲加息。2007年內6次加息，住房需求的資金來源明顯緊縮。房貸按揭成本顯著上升，“削”去很大一部分非剛性的住房需求。尤其“第二套房”以上抵押貸款政策對樓市的殺傷力十分巨大，直接打擊了投機者。央行和銀監會聯手嚴密界定“第二套房”概念，進一步收緊了房貸閘門。從2007年底開始，諸多商業銀行更是受到信貸額度月度數量管制。一系列重磅出擊，讓開發商失血嚴重，迫使炒房者開始離場，市場氣氛由此陷入低迷而難以擺脫。

第三，住房保障的推進進一步讓樓市降溫。自2007年8月國務院24號文以來，國內城鎮住房保障體系建設的推進力度很大，各地政府紛紛表示將擴大“經濟適用房”、“廉租房”、“兩限房”的供應量和供應比重，有的還公布了詳細的供應計劃。這讓很多住房需求者，尤其中間收入、非急迫需求者，變得相對理性和冷靜，開始持幣觀望，紛紛把住房購買計劃推后。

第四，今年國內外的宏觀經濟形勢都十分緊張，住房市場又是對宏觀經濟形勢最為敏感的，即使沒有前三點，住房市場降溫都是勢在必然的。今年國內經濟遭遇非常多的困難，高位通脹持續，能源、勞工成本上升，銀根全面緊縮，出口形勢惡化，重大事故頻發，連股市都在9.19行情前創出-60%的世界第一跌幅，可見人們對未來經濟預期是偏向悲觀的，購房意愿自然大幅下降。同時，全球范圍內的樓市下跌、美國次貸危機持續加劇、諸多大金融機構失血嚴重乃至破產連連、資金流動性極度短缺、金融市場信心下降嚴重，這些都會很快傳導到國內，對房地產的一個直接影響是外資開始大量撤離或至少對國內樓市持觀望態度。

降息后的展望

現在降息了，股市也有所恢復了，樓市能就此全面復蘇嗎？大大小小的房地產企業可以喘一口氣，輕松一下嗎？

我們可以粗略計算一下降息對房地產需求的直接作用。貸款利率調整后，5年以上貸款利率由7.83%調整為7.47%，以享受優惠15%利率的第一套按揭來計算，100萬元20年期的房屋按揭貸款，貸款者將節省利息支出43240元，攤到月供僅減少180元。可以看出，這次降息，不說幅度較小，哪怕降的幅度再大幾倍，對購房者的直接刺激作用都不可能很大。降“兩率”次日在股市上都沒有引起什么大的反響，完全擋不住美國次貸危機惡化的負面影響。

當然，現在不少企業和消費者堅信此次降息最大的意義在于標志國內貨幣政策開始根本轉向，從緊縮調頭走向放松，未來可能還有幾輪降息。據媒體報道，個別城市的房屋銷售量在降息后也確實稍有起色。但筆者以為，這次降息最多只能說明貨幣緊縮周期的結束，要說貨幣擴張周期隨之到來還為時過早。目前國內通脹仍在高位運行，8月生產資料價格指數（PPI）還高達8%以上，燃油、電力、煤礦等基本生產資料和眾多農產品都還有很大的漲價壓力，進一步降息和放松銀根的空間實在十分有限。加上錯綜復雜的國際經濟形勢，全球金融市場動蕩不安，熱錢大規模流入或流出都存在可能，人民幣匯率面臨的壓力瞬息萬變，都使得央行斷不敢在近期輕易再降息和放松銀根。下一次利率、儲備率的向下調整和銀根的放松，如果還有，要么是等到國內通脹壓力很小，同時國際經濟形勢相對穩定下來，國際炒家看好人民幣、國內熱錢流入壓力較大，到了必須遏制的時候，但短期來看可能性不大；要么就是國內經濟實在過冷，都到了有全面衰退的跡象，銀行不得不采取全面寬松的貨幣政策才能挽救經濟不崩盤，但衰退邊緣，人心惶惶之中，人們對購買住房毫無興趣。為此，房地產企業不要指望降息等措施可以為當下的住房市場救市。

房地產業的一個金科玉律是，買房與否不在于當前收入多少而是對未來收入的預期。按統計局的數字，今年人們的平均收入比去年增長了很多，但買房積極性卻大幅下降了，如央行調查顯示的那樣，人們普遍性對未來收入增加的預期下降了。所以房地產企業只能祈禱宏觀經濟形勢能夠迅速轉好，才有可能徹底擺脫當前困境。